哈继铭:明年全球经济向好,看好美国股市

  

2017年11月28日 14:15  

“美国经济今年增长可能在2.2%到2.3%,去年是1.6%,但是明年可能增长速度会进一步加快,接近2.5%。新兴市场,中国虽然增速有可能会略微放缓,估计在6.5%左右。但是,像俄罗斯油价的回升,巴西在走出了危机的低谷之后的复苏,今年增长很有可能是由负转正,明年维持在正的增长区间。所以,总体全球经济,明年至少与今年持平,甚至略有加快的。” 11月28日,原高盛投资管理部中国区副主席暨首席投资策略师哈继铭在“《财经》年会2018:预测与战略”上如此表示。

原高盛投资管理部中国区副主席暨首席投资策略师哈继铭

哈继铭对股市也比较乐观,他表示,美国股市三大股指接二连三创新高,但是美国企业的盈利能力非常强,至少到目前为止,通货膨胀压力是不大的,就业在改善,至少到目前为止还没有出现很大的通胀的压力。即便美联储加息,加息已经在大家的预料之中,今年还有一次,明年可能加四次。但是,并没有说这种加息的步伐会超出人们的预期,从而把经济增长周期提早的结束。美国股市股价的波动率非常低,很长时间都在10以下,在10以下比较低的时候,尽管股价在上升,一下子出现暴跌的概率是比较小的。总体的黑天鹅概率事件较小。

去杠杆的过程当中,是不是有黑天鹅?哈继铭指出,速度过快,货币总量本来没有怎么扩张,一下子监管使得信贷下降的速度过快,导致了经济明显的下滑,这种风险我们肯定是要有所准备的,有所意识的,毕竟中国经济今年两架非常重要的推动力:基础设施建设、房地产,在明年应该不会那么强劲,增长的任务很大程度上要落在消费的头上。

在这个总体的背景下,我们可能把黑天鹅染白了,不是个方法,真正采取政策让黑天鹅的数量不断减少,真正防范风险,才是根本的方法。

以下是他的发言实录:

哈继铭:我想谈几个观点:第一,对明年全球经济,包括中国经济,总体来说,我还是比较乐观。美国经济今年增长可能在2.2%到2.3%,去年是1.6%,但是明年可能增长速度会进一步加快,接近2.5%。新兴市场,中国虽然增速有可能会略微放缓,估计在6.5%左右。但是,像俄罗斯油价的回升,巴西在走出了危机的低谷之后的复苏,今年增长很有可能是由负转正,明年维持在正的增长区间。所以,总体全球经济,明年至少与今年持平,甚至略有加快的。

第二,对股市我也是比较乐观的,比如美国股市三大股指接二连三创新高,但是美国企业的盈利能力非常强,至少到目前为止,通货膨胀压力是不大的,就业在改善,至少到目前为止还没有出现很大的通胀的压力。即便美联储加息,加息已经在大家的预料之中,今年还有一次,明年可能加四次。但是,并没有说这种加息的步伐会超出人们的预期,从而把经济增长周期提早的结束。美国股市股价的波动率非常低,很长时间都在10以下,在10以下比较低的时候,尽管股价在上升,一下子出现暴跌的概率是比较小的。有没有什么黑天鹅事件会使得这样的判断最终实现不了?当然有的,但是总体的黑天鹅概率事件是比较小的。美国现在正在酝酿减税的政策,在感恩节前,众议院已经通过了减税方案,接下来一两个礼拜,参议院要通过它的方案,最后两者要统一。现在美国政府的官员,力图在圣诞之前,交到特朗普办公桌上,今天上午希拉里说特朗普什么都没做,也许这个是他马上要做的一件事情。

这个减税,美国的企业和家庭都已经很大程度上预期很高了,如果减税真的通过,可能会进一步验证我刚才一个相对乐观的观点,美国经济明年增长还会进一步加快,股市,特别是有些受减税影响比较大的行业,比如银行业、制造业,就会有更大上升的可能。但是,话又说回来,万一减税的方案最后没有通过,这种可能也不是没有。因为现在我们看到,参众两院的方案还是有一定分歧的,比如众议院说企业所得税降了20%,参议院说2019年才执行,众议院是2018年就开始执行。参众两院对于家庭交的不动产税多大程度可以抵扣个人所得税,两个版本也是不同的。对于遗产税,版本也是不同的。更重要的是众议院方案里还夹杂了一个对于奥巴马全民医保的修改,因为在美国,参加全民医保是强制性的,不参加是犯法的。现在参议院的税改方案里,夹杂着一个条款,就说以后不再强制老百姓一定要加入奥巴马医疗保险计划,这就是一个很大的修改,有些群体,尤其低收入群体是不同意的。所以,这个税改本身就有一定的不确定性。一旦税改不通过,显然现在大家预期已经很高,很可能就会对明年的经济造成一定的影响。

另外一个黑天鹅,所谓的全球通货膨胀。美国目前工资上涨压力还不大,通货膨胀压力没有显现出来。但是,美国的就业在不断改善,失业率已经是17年的新低,在这么一个背景下,劳动力市场越来越紧,接下来的通货膨胀是有可能开始抬头上升的,尤其是美国对于移民政策的收紧,使得廉价劳动力的利用率可能受到影响,从而带来通货膨胀。

中国也有潜在的通货膨胀压力,我们很有必要做的供应侧改革,降低了过剩的产能,降低了库存。但同时,我们也看到一些商品的原材料价格,由通缩转为通胀,现在我们的PPI同比还是在上升的。中国原来的通胀比较低,也得益于城镇化速度的加快,或者是较高的城市化速度。这跟美国的移民是一样的,他那边限制移民了,通胀可能要出来,如果城镇化的速度放缓,或者大城市人口的数量在减少,很多工作营运的成本一定会上升,这也会带来通货膨胀的压力。一旦通胀压力起来,货币政策,包括美国的加息缩表,可能速度要比预期的快,那可能会造成目前比较高股价的下挫,目前加快的经济速度有可能会放缓。

我提这两个黑天鹅事件。

姚余栋:我再整理一下这个逻辑,能不能分分金融周期和经济周期,大成基金推了一个大成四季表,金融周期和经济周期都考虑到了。经济周期全球来说,是不是真扩张?金融周期,所谓过去的扩张,是不是就是幻觉,如果QE退出,一下整成冬季了,QE是不是一个幻觉?全球看起来比较像夏季,至少过去五年左右,QE一个比一个狠,前所未有,经济走出来了。QE一旦退出,会不会就跌下来了,经济不行了,金融周期收缩,就冬季了。金融周期会不会收缩?经济周期是不是真的在扩张,还只是被QE幻觉所催生的?有没有从夏季直接跌入冬季的可能性?

哈继铭:大家关注一下,美国现在的经济周期到底处于一个什么位置?美国经济在2009年一季度的时候是最低谷,到现在复苏已经走了九年,1945年到二战之后的数据来看,有没有复苏达到九年之长的,有过一次。就是2000年春天,IT泡沫破灭之前的这十年,美国经济上升十年,这次是九年。通常来说,一个周期在七年左右,应当说美国经济是在复苏,而且我对明年美国经济依然是看好的,但它不是在这个上升周期的初级阶段,也不是在中级阶段,有可能是在后期。为什么后期依然会看好它呢?我觉得是以下几个因素:第一,大家应该认识到,这次是个较缓慢的,并且是比较漫长的一个上升周期。我们可以看一下数字,过去70多年来,经济衰退以后的复苏,平均速度每年在3%左右,而这次九年,平均每年的速度在2%左右。第二,过去的复苏是伴随着大力的加杠杆,这次美联储宽松有量化,过去没有量化。其实过去银行的信贷增长是很快的,这次美国的复苏是宽货币紧信贷,银行不愿意放贷,并且也是在奥巴马政府期间,加强了对金融的监管,使得银行的放贷变得非常谨慎。所以,在过去的复苏的前六年,通常是美国的总体国家杠杆率,就是政府+企业+家庭,上升的幅度达到GDP的35%,但这次有意思,下降了35%,很多政府、企业、家庭在降杠杆。当然人们可以用另外一种角度来说,是不是金融周期比经济周期要长来解释金融周期没有结束,所以经济周期结束不了,问题是过去经济周期也没有那么长,一般是在七年。

在这么一个判断基础上,我是觉得,因为它不是在复苏的中期或者早期,而是在后期,这时候我们可能要警惕一些黑天鹅事件。一个是大家对于未来宽松的财政政策极度的憧憬,一个是税改,接下来还要搞基础设施,如果兑现不了怎么办。另外,大家对于美国的缩表加息似乎有了充分的预期,但是万一通胀抬头,加息的速度要加快怎么办?这些问题可能是我们在保持相对比较乐观的前提下,需要提高警惕的。

姚余栋:都说了黑天鹅,特朗普的税改,我大致划出了八只黑天鹅,资产价格,包括中国的经济如何减速,地缘政治,中美贸易摩擦可能增大,TFP疲弱,加杠杆,全球通胀万一起来怎么办,美联储的加息快。但前年我听说,全球经济一湖黑天鹅,什么法国大选,德国大选,后来发现一只没有,一湖黑天鹅最后都是白天鹅,经济学家努力争取看到未来,各位大咖说的至少八个黑天鹅都没有实现。还有一个问题,总在说黑天鹅,但是经济可能真的复苏,也还不错,享受经济,怎么来平衡这一点?黑天鹅是被预见了才没有,还是本来就没有?QE作为吸星大法是不是可以拯救?还有再次的黑天鹅?每位大咖花两分钟讲讲。

哈继铭:我说了三种情况,可能还有第四种情况,就是黑天鹅被漂白了,比如美国加息过快的风险,不能说没有,一旦出现,我相信美国也会采取一些措施,把黑天鹅漂白。一个方法就是放松金融管制,现在美国正在讨论放松金融管制,为什么美国前段时期会宽货币紧信贷?就是因为它的央行的货币政策非常宽松,但由于金融管制导致了银行信贷速度很慢,这是一个原因。但现在货币缩表,放松金融管制,信贷数据会加快,最终导致的广义货币的供应量未必像人们之前预期的那么快,还是会保持一个比较稳健的速度。

中国现在的情况和美国有点相反,我们的金融监管是在加强的,中国的货币政策,中央银行的资产负债表,或者基础货币,一直是比较紧的,我们的货币政策一直是比较稳健的,中国的基础货币增长,即使在外汇流入速度很快的时候,中国央行不断地对冲流入的,只是中国的商业银行非常积极的放贷,更注意的是保增长的信号,中国一直是稳货币而宽信贷的。所以,接下来我们可能总体的货币政策,依然会保持一个中性或者稳健,但是金融监管的加强,有可能会使得贷款,或者总体的杠杆下降,这本来是件好事,尤其是某些实体经济部门,像国营企业去杠杆是非常有必要的,但在这个同时,如果总体的杠杆率没有下降,而是摁下葫芦起了瓢,比如家庭加杠杆,尤其是短借长贷,反而会使得一部分部门去杠杆的同时,另一些部门加杠杆,导致失配。

刚才说去杠杆的过程当中,是不是有黑天鹅,速度过快,货币总量本来没有怎么扩张,一下子监管使得信贷下降的速度过快,导致了经济明显的下滑,这种风险我们肯定是要有所准备的,有所意识的,毕竟中国经济今年两架非常重要的推动力:基础设施建设、房地产,在明年应该不会那么强劲,增长的任务很大程度上要落在消费的头上。

在这个总体的背景下,我们可能把黑天鹅染白了,不是个方法,真正采取政策让黑天鹅的数量不断减少,真正防范风险,才是根本的方法。

提问:我是来自长江商学院的,您刚才一直在讨论黑天鹅发生的机率有多少,我想问一下灰犀牛发生的机率有多少?

张燕生:我觉得80年代的美元危机还有可能重新来一次。

李迅雷:国内和国外的资产价格调控的问题,现在我们是通过监管,通过多种人为来控制资产价格,这方面一旦失衡,还是要考虑的问题。

哈继铭:不断漂白黑天鹅,就变成灰犀牛了。

张明:房地产市场下行可能引发系统性金融风险。

王宇:因为今天是一个全球的,全球各个国家都需要警惕一种倾向,就是在危机中和危机之后,因为大家对经济增长和经济恢复的过度关注,从而放松或放缓,或者干脆就停止了结构性的改革和市场化的改革,这是值得大家注重的事。

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