LPR是央行主动帮助银行贷款利率向市场利率靠拢的工具。预计在未来，固定和浮动利率的贷款都会非常丰富，银行的存贷利差将进一步缩小
2019年8月20日，新机制下的贷款市场报价利率（以下称新LPR）出炉，一年期4.25%，五年期4.85%。新LPR有如下特点。第一，对新发放的银行贷款全覆盖。第二，具有一年和五年两个期限。第三，每月20日或下一交易日确定新水平。第四，新LPR通过MLF加点形成，从而LPR的变化可以看作MLF的变化与加点变化的加总。第五，银行对客户贷款通过LPR加减点形成。
如何理解这一新机制？我们可以考虑如下几个视角。
首先，新LPR每个月都有可能变化，因此对于挂钩LPR的贷款来说，每次重置利息的时候，都有可能发生利率的变化。因此，市场对于LPR走势的关注，以及对挂钩LPR的利率掉期的关注，将远超过此前挂钩基准贷款利率的时代。同时，新LPR是必选项，不像上海银行间同业拆借利率（SHIBOR）贷款一样是可选项，因此新LPR对于银行和客户而言，将同时产生影响，而不是像SHIBOR一样只影响银行。
而目前来看，一年LPR利率掉期已经有20亿元的日交易额，按此发展，月交易额有望接近400亿元，这已经比在岸五年SHIBOR掉期的交易量要大，应该算是开局良好了。特别是，回顾三年前，一年SHIBOR掉期的月交易量仅360亿元，五年期月交易量是200亿元。而目前，一年SHIBOR掉期月交易量已经高达3000亿，五年期也有350亿元。以LPR的重要程度，相信成交量的持续上行应该不困难。
其次，LPR作为一个报价，可以和此前的SHIBOR以及美元人民币中间价比较。人民币SHIBOR的历史很长，但在同业存单大量发行之后，具有了真正的生命力。而受此影响，SHIBOR掉期也在逐渐活跃，但由于SHIBOR不强制用于实体经济部门，因此基于SHIBOR的贷款仍然不流行。
而美元人民币中间价作为报价，对于LPR也有很多参考意义。2016年2月以前，美元人民币中间价市场化程度和可预测性不高，和市场价格可以有非常大的偏离。但2016年之后，中间价的市场化程度和可预测性显著提升，比较好地平衡了政策意图与市场影响，取得了巨大成功。反观LPR，包含了MLF水平（政策）和报价行加点（市场）的双重因素，已经具备了2016年之后美元人民币中间价的条件，需要做的就是如何在变动中平衡好政策意图和市场影响的作用。因此一个推论是，不能排除LPR的“811”时刻，市场参与者要准备这一时刻的到来。
第三，中国企业对于市场化的利率体系并不陌生。一方面，尽管企业贷款存量高达90万亿，但是大量企业参与人民币债券市场（20万亿）和票据市场（10万亿），而这两个市场的人民币利率水平都是充分市场化的。另一方面，大量企业参与美元融资，而美元融资利率也是充分市场化的。因此，对于终于动起来的贷款利率，企业是可以有准备的。
第四，我们看到由LPR，债券/票据收益率，银行间融资成本（SHIBOR）组成的三角关系。有可能出现的情况是，3月期SHIBOR稳定在目前水平不变，但随着时间推移，债券收益率和SHIBOR的价差收窄，而LPR和债券的收益率也会收窄，最终三者形成某种相对稳定的价差关系。之后SHIBOR利率开始变化，LPR和债券收益率也跟随变化，相当于SHIBOR引导更长期的利率（LPR和债券收益率），而LPR和债券收益率也有相互影响。下图示意了前面描述的情景。
（图说：白色：银行贷款平均利率。绿色：1年LPR利率。粉色：1年AA中期票据利率。黄色：3个月SHIBOR。数据来源：Bloomberg，BNP Paribas。2019年8月20日之后为示意图，并不代表对利率走势的预期，仅表示利差先收窄后稳定，资料来源：作者提供）
从LPR和新发贷款利率的角度来看，关键的问题是第一阶段的合拢期有多长。这里面有两个参数，一个是LPR以多快的速度应用在全部贷款上，另一个是LPR自己以多快的速度下行。这两者将共同决定银行贷款整体的利率下行速度 。我倾向于认为，这个合拢期不一定非常长，因为一年之后，45万亿的家庭与企业短期贷款将全部应用LPR，而55万亿长期企业贷款也有不少已经受到LPR的指引。
第五，是否会出现银行负债逐渐围绕LPR建立基准的可能？目前来看，存款市场的竞争性远高于贷款市场，存款持有者可以很方便地在银行存款、货币基金、理财产品乃至短期债券之间转移。因此，预计银行负债的状况可能以相对资产端更缓慢的方式演化，因为还愿意在银行存款的主体肯定是不为市场利率所动的。
原本就依赖市场利率的机构，特别是负债成本高度挂钩SHIBOR的机构，遭遇的情况更像是一个纯粹的利差收窄。而原本依赖存款基准利率体系的机构，除了利差收窄之外，还会遇到一个基差风险的问题。但由于市场利率的负债成本，仍然高于存款基准体系的成本，因此对于这类机构而言，努力维持原有存款体系仍然是有利可图的，回避基差风险反而可能导致负债成本上行。
基于上面的分析，对于银行负债端来说，LPR可能不会成为一个新的基准，因为对于前者，由于最终LPR可能向SHIBOR收敛，或者SHIBOR向LPR收敛，资产和负债的利率总体上可以理解为全面SHIBOR化/LPR化。而对于后者，它的动力是维持原有低息存款，因此也不会主动让负债向LPR靠拢。
而在LPR中政策的作用，最终可能是和目前贷款基准利率一样的，那就是对存量的影响。为了平衡银行稳健经营和实体经济融资成本，LPR和SHIBOR的差，可能会被维持在某个区间当中。但目前，这个区间还不清晰，因为不知道所有贷款相对LPR的加点情况。但一旦足够多的贷款都受到LPR影响，那么一个可能的区间就可以开始形成。当LPR-SHIBOR太窄的时候，LPR停止下降。而当LPR-SHIBOR太宽的时候，LPR停止上升。
总之，LPR是央行主动帮助银行贷款利率向市场利率靠拢的工具。预计在未来，固定和浮动利率的贷款都会非常丰富，银行的存贷利差将进一步缩小，LPR自己最终会和SHIBOR以及债券利率联动，LPR掉期也会非常活跃。
（作者为法国巴黎银行（中国）有限公司中国汇率及本地市场策略主管；编辑王延春）
