尚福林:审慎对待期权期货等高风险投资工具的创新运用

整理 |《财经》记者 张颖馨   编辑 |俞燕

2020年04月27日 20:19  

本文8271字,约12分钟

资管行业已事实上打通了金融不同业态间资金链条,极易引发跨行业、跨市场、跨地域的金融风险传染。而资管业务的核心竞争力,最终体现在对风险的主动管理能力

2020年4月27日是《关于规范金融机构资产管理业务的指导意见》(即“106号文”,下称“资管新规”)发布两周年的日子。两年前的这一天,“资管新规”正式发布,百万亿级的资管行业得以实现监管标准和规则的统一,被业界视为此举具有里程碑式的意义。

资管新规不仅涉及银行、保险资管、信托、证券、基金、期货等金融机构的发展,更关乎老百姓的“钱袋子”。

近日发生的中国银行“原油宝”产品严重亏损事件,令诸多投资者血本无归,让人们更加审视如何平衡资管创新与风险管理的问题,以及“将合适的产品销售给合适的投资者”关乎投资者适当性与销售合规性管理等问题。

4月25日,中国财富管理50人论坛(CWM50)举办“资管新规两周年:新挑战与新机遇”线上专题会议,就资管新规出台两年以来所取得的进展、相关难点和问题、在新形势新挑战下如何更好地推进和执行;财富管理制度如何进一步统一规范、更好的促使居民财富流向实体经济等话题进行研讨,并为深化金融供给侧结构性改革、促进资产管理和财富管理行业健康发展建言献策。

CWM50理事长、全国政协经济委员会主任、原中国银监会原主席尚福林在会上以“抢抓机遇 迎击挑战 推动资管行业健康转型发展”为题讲话。他表示,机构与投资者间的很多问题的核心,是把金融产品卖给了错误的对象。在可供投资的底层资产日益丰富的同时,要审慎对待期权、期货等一些高风险、专业化投资工具的创新运用。

在尚福林看来,资管行业事实上打通了金融不同业态间资金链条,极易引发跨行业、跨市场、跨地域的金融风险传染。而资管业务的核心竞争力最终体现在对风险的主动管理能力。从产品设计看,因资金池运作、多层嵌套的期限错配和套利空间被压缩,合规新产品的设计研发,对机构主动管理和资产配置能力提出了新要求。

资产管理不应仅局限于高净值人群和机构投资者,普通金融消费者也有资产保值增值等方面需求。尚福林认为,关键是要提供匹配不同群体风险偏好、价格合理、方便快捷、成本可担的适当产品,要强化投资者适当性和销售合规性管理。“防范化解风险是资管行业可持续发展的基本前提和实现高质量发展必须跨越的重要关口。”尚福林表示。

资管新规过渡期将于今年到期,资管新规如何更好地推进和执行,财富管理制度如何进一步统一规范、更好地促使居民财富流向实体经济?尚福林认为,资管新规的过渡期是各类市场参与者找准自身定位、提升投研能力、提高风控水平、丰富产品体系的宝贵机遇期。但突发的新冠肺炎疫情使得内外不稳定因素冲击叠加,给资管行业转型增加了不确定性。

以下来自尚福林4月25日的讲话整理。

抢抓机遇、迎击挑战,推动资管行业健康转型发展

——在财富管理50人论坛资管新规两周年研讨会上的讲话

尚福林

上午听了大家的发言与讨论,很受启发。在疫情防控的特殊时期,论坛以视频方式邀请机构和监管部门就资管行业转型发展问题进行交流,做了大量有益工作。借此机会,我谈几点看法。

一、资管行业近两年在转型发展中取得了积极成效

资管行业是近年来快速发展,银行、信托、证券、基金、期货、保险资管、金融资产投资等各类金融机构广泛参与的金融服务细分领域。据市场测算,整体规模已达百万亿级。剔除交叉重复计算的部分,相当于我国GDP的90%,占金融业总资产的四分之一。资管行业的健康发展对金融业乃至实体经济都有着举足轻重的作用。

前期规模快速扩张过程中,暴露出了一些嵌套投资、期限错配、监管套利等违规问题甚至是市场乱象,严重影响了行业健康发展。

2018年《关于规范金融机构资产管理业务的指导意见》(“资管新规”)出台具有里程碑式的意义。监管部门加大影子银行和交叉金融领域乱象整治力度,资管行业治理取得显著成效。以往试图规避宏观调控、着眼监管套利、拉长融资链条、抬高融资成本甚至自我循环的扭曲发展方式,已基本丧失了生存空间。

一是制度框架不断巩固。与新规相关的配套细则和监管制度文件陆续出台了10余份,还有部分正在征求意见或在论证起草过程中,涉及银行理财、信托、保险资管、券商资管等各个领域,系统性制度框架已基本搭建。《商业银行理财业务监督管理办法》、《商业银行理财子公司管理办法》等制度办法相继出台,细化明确了理财业务转型方向。《保险资产管理产品管理暂行办法》统一了保险资管产品监管规则,拓宽了长期资金配置空间和投资渠道。公募、私募基金以及券商资管业务在资本市场全面深化改革过程中,基础性制度不断完善,业务运作进一步得到规范。

二是行业发展势头良好。截至2019年末,银行理财转型有序推进,非保本理财产品余额达到23.4万亿元。产品净值化转型速度加快,净值型产品余额占比已由新规前的15%大幅提高到了目前的43%,产品结构已发生了重要变化。

18家银行获批设立理财子公司,其中2019年开业的11家均已实现盈利。保险资管产品2.8万亿元,市场份额保持在3%左右,是保险资金和养老金等合格投资者的重要投资品种。

基金、证券、期货、私募等机构不断增强主动管理能力,发挥投资顾问优势。其中,券商通过申请公募牌照、设立基金子公司等方式积极谋求转型。证券基金领域的资管业务总规模达到52万亿元,保持了稳健增长。

三是行业健康度不断提升。同业、理财和表外等重点领域风险防范化解收效明显。以监管套利、隐匿风险为特征的同业通道业务规模大幅下降,借道各类资管计划意图让不良资产非洁净出表的违规问题得到重点整治,基本结束了通道业务“野蛮增长”。

截至2019年末,证券、基金资管计划总规模约19.8万亿元,同比减少3.3万亿元。其中,以通道业务为主的单一(定向)资管计划规模同比降幅超过20%。信托业持续压缩通道业务,具有代表性的事务管理类信托资产余额10.7万亿元,近两年降幅分别为19.6%和32%。

通过深化金融供给侧结构性改革和金融市场治理规范,金融体系整体基础进一步得到夯实,资管行业稳定性得以加强,风险趋向收敛。在这次抗击疫情过程中,金融业表现出了较强韧性,为后续恢复经济秩序、激发市场主体创新活力、增加金融资源投入,留出了政策调整空间。

二、资管行业转型发展面临的挑战

资管行业是深化金融供给侧结构性改革的关键部位之一。各类参与主体因背景不同,发展进程不一,产品各有特点,在转型中面临的挑战各不相同。从行业类别看,银行理财以及通道业务相关的信托、资管计划受新规影响相对更大,过渡期内转型压力突出。

从产品设计看,因资金池运作、多层嵌套的期限错配和套利空间被压缩,合规新产品的设计研发对机构主动管理和资产配置能力提出了新要求。资管新规过渡期内新旧矛盾相互交织,突发的新冠肺炎疫情使得内外不稳定因素冲击叠加,给资管行业转型增加了不确定性。

(一)资产端主要面临资产收益率和非标资产两方面挑战:

一是资产收益率承受较大下行压力。在资管产品的底层资产中,债券等固收类资产占比很高。理财产品穿透后,债券(同业存单)等固收类资产占60%以上。欧美等发达国家采取量化宽松政策,相继进入负利率区间。

再加之上为应对疫情冲击,市场流动性相对充裕,带动固收类资产收益率整体下行,国债收益率降为负值或处在历史最低水平,客观上增加了追求长期稳健回报的固收类资产配置难度。

另一方面,股权投资等权益类产品面临“资产荒”。受疫情对国内外经济的负面冲击影响,企业经营难度加大,偿债能力下降,信用风险上升,可配置的优质投资项目减少。

二是非标资产的处置与承接面临两难。非标资产是资管新规规范的重点,也是难点。非标资产是在标准化融资体系下,因表内金融无法满足其融资需求而演化出的特殊资产。对它的认定标准日益趋严,。

近年来,非标资产规模有所下降,在社融结构中的非标融资规模和占比都在持续下降。非标资产中,既包括难以通过贷款、债券等手段融资的限控行业(比如房地产),也包含实体经济有效需求,如对地方基础设施项目建设以及民营、小微企业融资。这部分资产的消化和转型面临两难:首先是其中的有效需求如何承接。

原有银行理财资金或者公募资金,受期限匹配等新规约束难以接续。当前市场流动性相对充裕和信贷定向投放力度显著加大,表内信贷、直接融资增长迅猛,虽然为非标回表转标提供了机遇,不过仍需考虑两个问题。

一是正常回表势必加大银行资本消耗,特别增加中小银行资本补充压力,在宏观审慎评估体系约束下可能挤占信贷额度,影响其他正常新增信贷需求。

另一个是非标资产之所谓“非标”,正是因为难以满足正常融资手段门槛。简单通过银行表内信贷资金腾挪,也可能会加速风险向银行体系传染暴露。

(二)、资金端主要面临三类资金的募集和匹配挑战。

一是中长期资金募集难度加大。由于资管新规对非标资产禁止资金期限错配,需要为中长期债权资产募集更多长期资金。

从实际情况看,个人投资者投资期限偏短的特点短期难以改变;机构投资者在当前复杂形势下,对资金流动性和现金流的需求提升,投资行为偏好有所改变。

从上市公司披露的今年一季度投资数据看,机构投资理财产品的热情和持有理财产品规模均出现不同程度下降。

二是个人投资者预期引导仍待破题。突出表现在理财、信托产品方面。理财产品余额中85%属于个人投资者。不同于私募基金等高风险投资预期和更高的合格投资者门槛,现有理财产品以普通投资者居多,并且形成了“隐性刚兑”和“固定收益”的预期。

培育这类资金长期投资、风险投资理念任务艰巨,不仅关系行业的发展,更可能影响社会稳定。

三是通道业务压缩后,券商资管缺少合格资金来源替代。信托、券商等承担通道角色的业务需要重塑,原有的通过层层包装在不同主体间流转的资金会随着通道的压缩逐步被挤出,且受新规约束也难以填补。

三、处理好资管行业转型发展的几个关系

金融供给侧结构性改革和社会财富积累为资管行业发展提供了重要机遇。随着我国经济发展和金融深化,资产管理在金融细分市场中的地位和作用会越来越重要,未来发展空间也会越来越广阔。

一方面,与居民财富积累相伴而生的资产配置需求,为资管行业提供了强大内驱动能。有市场机构估算,我国个人可投资金融资产(不含房地产、奢侈品等非金融资产)规模在200万亿元左右。

另一方面,深化供给侧结构性改革释放出巨大的资金需求,为资管行业提供了优厚的成长土壤。未来随着新型基础设施建设、传统产业转型升级,还将有更多的资产配置机会,能够为资金供给方提供合理的回报。

在资管新规发布两周年之际,资管行业处在既往开来的转型关口,应当重点处理好以下几个关系:

(一)处理好服务实体经济与防范金融风险的关系

一方面,要坚守服务实体经济本源,形成与经济社会发展的良性循环。这是金融的天职和宗旨。金融的利润来源于实体经济部门,是对实体经济发展红利的合理分享。

在我国改革开放40多年的历程中,围绕实体经济发展需求的创新就会发展得快,并且能开辟新的业务空间;违背了实体经济需求的创新发展就难以持续,最后可能还造成重大风险。2008年金融危机,以及前些年的市场乱象,都是深刻的教训。

资管业务应当以服务实体经济投融资需求为定位和根本目标。

一是在资产端,:重点满足提高经济社会资源利用效率、降低社会交易成本、促进基础金融服务公平的要求。

主动将国家发展战略、区域发展战略和产业发展战略等作为业务方向选择的重要考虑因素,,把资金流引向实体经济重点领域和薄弱环节,疏通资金流向民营企业的渠道,打通货币政策向广大民营企业、中小微企业的传导路径。

特别是在常态化疫情防控与复工复产大背景下,要服务疫情防控、复工复产、就业稳定和国民经济恢复增长的大局,抢抓产业数字化、数字产业化机遇,支持新型基础设施建设,促进传统产业改造升级,扩大战略性新兴产业投资,为恢复正常经济社会秩序、培育壮大新的增长点注入金融活力。

二是在资金端在资金端,:践行普惠金融理念,寻求在更高水平上提高储蓄转化投资的效能,更好实现所托管资产的保值增值,不断满足人民日益增长的美好生活需要。

资产管理不应仅局限于高净值人群和机构投资者,普通金融消费者也有资产保值增值等方面需求。关键是提供匹配不同群体风险偏好、价格合理、方便快捷、成本可担的适当产品。随着我国人口结构老龄化趋势逐渐加深,应当加快探索资管行业参与养老保险第三支柱,扩展养老金投资渠道,提高投资回报,共享经济社会改革的红利。

与此同时,防范化解风险也是资管行业可持续发展的基本前提和实现高质量发展必须跨越的重要关口。资管行业已事实上打通了金融不同业态间资金链条,极易引发跨行业、跨市场、跨地域的金融风险传染。近年来,影子银行和交叉金融风险经过专项整治虽已有明显好转,仍不能放松警惕。

一方面,需要继续巩固整治成果,格外警惕脱离实体经济需求的“野蛮增长”。另一方面,随着金融产品结构日趋复杂,在创新业务品种、拓展业务空间等方面,还要继续坚持严控风险的底线思维,遵循金融本质规律,扎牢监管制度藩篱,依法合规展业。

(二)处理好融资结构整体优化与行业细分发展的关系

英美发达国家的资管行业规模普遍是GDP的2倍左右。相比之下,我国资管行业的发展潜力和市场空间十分巨大。从结构上看,我国人口多、财富总量大,各层次的管理需求并存,为发展多元化、多层次资管市场提供了支撑。

一是进一步优化金融体系融资结构。截至2019年末,我国金融业总资产已达到318.69万亿元,全年社会融资规模增量累计为25.58万亿元。在金融资产体量不断加大的同时,我国“影子银行”现象曾一度十分活跃。

这背后其实反映出了一个深层次问题,那就是融资结构发展的不均衡。实体经济在融资上过度依赖银行,直接融资市场发展不充分,资本供给不足。2019年末,非金融企业境内股票融资占社会融资总额的1.3%,企业债券占12.8%。

深化金融供给侧结构性改革,重点是金融体系结构调整优化。转变以银行信贷为主的间接融资模式,需要大力发展多层次金融市场。充分发挥资本市场枢纽作用,推进资本要素市场化配置。

资管业务作为联结资金供给方与资金需求方的重要对接纽带,具有可直接投资股票、股权资产等传统信贷资金无法替代的独特优势,应当在建设多层次资本市场、畅通投融资渠道、提高直接融资比重、优化金融资源配置中发挥更大作用。

二是推动资管行业的差异化发展。1998年首批公募证券投资基金的正式发行,到2002年商业银行开始推出理财产品,基金、信托、保险资管等各类资管业态不断涌现。可供投资的底层资产更加多样,从服务境内融资需求到海外资产配置,从固收类到权益类,使得组合分散配置、对冲风险成为可能。

这更加需要不同类型资管机构发挥各自在管理机制、经营理念、激励约束机制、投资运作和人才储备等方面的专业特点和比较优势。保险资管产品需要进一步发挥保险资金长期配置需求,开展长期稳健的价值投资。券商需要发挥在投研领域的优势,让私募股权、风险投资引入高风险偏好和承担能力的资金,打通金融资源与技术专利研发、科技成果转化的重要渠道,带动创业创新,利用高收益弥补高风险的风险补偿方式,让一部分人分享超额的创新红利。

而与老百姓生活最为密切的银行理财,则可以利用好自身稳健审慎的风险策略和独特渠道优势,针对个人投资者群体,打造更多风险收益匹配的特色主题产品,实现安全性、收益性和流动性的均衡。

(三)处理好机构转型与投资者教育的关系

资管业务的核心竞争力最终体现在对风险的主动管理能力。过去,刚性兑付和同业无序竞争使得产品定价无法反映出机构真实的管理能力和产品的市场风险。打破刚性兑付预期后,收益率不再是“大锅饭”,投资者会以用脚投票的方式做出市场选择。

从目前数据看,无论是银行理财还是券商资管,资金和资源都呈现向头部机构整合聚集的趋势。大中型银行发行了近8成的理财产品,规模前10名的银行理财占总量的62%,资源不断向头部集中。

资管新规的过渡期是各类市场参与者找准自身定位、提升投研能力、提高风控水平、丰富产品体系的宝贵机遇期。

一是夯实“硬”实力。面对经济下行压力,首先是通过资本补充等方式,,充实资本实力,提高自身风险抵御能力。特别是外源性补充能力较弱的中小银行,要鼓励符合条件的积极运用创新型资本工具,多渠道补充资本,为实体经济提供更有力的支撑。

二是增强“软”实力。积极运用人工智能、云计算、大数据等新一代信息技术,创新完善商业模式业态,进一步提高金融机构对资产管理行业的主动管理能力建设,提升金融体系活力。

另一方面,是把加强投资者教育和保护金融消费者合法权益摆在更加突出的位置。资管业务的基本模式是接受投资者委托,对受托的投资者财产进行投资和管理。机构与投资者间的很多问题的核心是把金融产品卖给了错误的对象。

一是加强投资者教育,强化投资者适当性和销售合规性管理。宣传树立“代客理财,盈亏自负”观念,讲清资管业务与自营业务的边界和法律关系。严格区分公募和私募资管产品。

其中,公募资管产品面向不特定社会公众发行,风险外溢性强,在投资范围、杠杆比例、信息披露等方面的要求需要更加审慎。严格实行专区销售和录音录像,提高投资者自担风险认知,清楚知晓风险并有自担风险的预期。

二是压实金融机构保护消费者权益的义务和主体责任。作为专业的机构,也要切实践行“卖者尽责”。坚决执行投资者风险承受能力评估、风险匹配原则、信息披露等规定。审慎客观开展资管产品风险评级、投资者风险承受能力评估,并根据风险收益匹配原则,向投资者销售适当产品。

在可供投资的底层资产日益丰富的同时,要审慎对待期权、期货等一些高风险、专业化投资工具的创新运用。

重点强化对创新产品和服务的宣传销售、信息披露、服务收费、投诉处理、声誉管理、社会责任等重点环节的规范和管理,形成金融机构和消费者间的良性互动。

(四)处理好新产品发行与存量老产品消化的关系

未来一段时间,新规实施前发行的存量理财产品还会与按新规发行的合规产品并存。由于资管新规对新产品合规性的约束较多,普通投资者也需要逐渐适应对净值型收益波动和期限配置要求。短期内,银行和理财子公司发行合规新产品会遇到一定挑战。

在过渡期内,一方面需要推动理财业务平稳过渡。按资管新规要求,妥善处理好存量产品的压降与转型接续,做好母银行与理财子公司间存量理财产品的划转。

特别防范在当前金融业全力支持疫情防控、复工复产和实体经济发展的关键时期,出现业务规模断崖式下降,进而引发对实体经济正常生产经营的扰动。

同时,在这一特殊时期也更加需要保持转型定力,按照既有目标稳妥推进。从市场反应来看,过渡期存量处置的压力确实比较大,疫情对经济活动的冲击也增加了过渡期转型的难度。

在这种复杂环境中,部分机构等待观望心理有所抬头,需要特别关注。

从行业长远健康发展目标出发,仍需要搭建一个公平的市场竞争环境。防止存续的老产品,因保留了期限错配、刚性兑付、滚动发行、净值披露不充分等要素,变相享受监管制度“红利”,在并行期内对合规新产品产生挤出效应,甚至出现“劣币驱除良币”局面。

(五)处理好国内行业培育与国外市场竞争的关系

金融业对外开放既是自身发展的需要,更是深化金融供给侧结构性改革、实现经济高质量发展的必然要求。在国外主要经济体进入“负利率”时代背景下,人民币资产的吸引力提升,境外资金配置中国的意愿也在逐渐增强。

2019年以来资管行业对外开放提速,第一家外方控股理财公司于去年底在上海批准设立。未来估计还会有更多海外资管行业的头部企业谋求进入国内市场,更多市场主体将参与市场竞争。

“引进来”的过程,也是完善资管市场建设,提升资管行业整体水平的过程。国内资管机构也应当抓住机遇,对标国际规则,主动学习吸收国际资管行业先进成熟的投资理念、经营策略、激励机制和合规风控体系。同时,也可以积极探索“走出去”,利用国内国外两个市场,实现金融资源更高水平的优化配置,提升资管行业整体水平。

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