经历了传言到否认，再到递交招股说明书，“不上市家族”中的农夫山泉最终踏上资本市场的道路。9月8日，农夫山泉正式登陆港交所，开盘涨85.12%，报39.8港元/股，最新总市值达4453亿港元。
公告显示，农夫山泉上市后总股本大约为118.9亿股，最大股东农夫山泉创始人钟睒睒持股84.4%。在上市前，有媒体做了粗略计算，钟睒睒的身价将随着农夫山泉的上市飙升至5120亿港元，将超过马化腾成为新的中国首富。
此次募资81.49亿港元，将被用作提升农夫山泉的竞争力，包括品牌建设、购买终端零售设备等。对于钟睒睒而言，面临的将是新的考验。一方面，农夫山泉想要讲述的资本故事是，体量大、增速快、利润还高，不仅需要交到更多的朋友，还需要战胜更多的对手；另一方面，农夫山泉2019年度资产负债率大幅提升，短期偿债能力也大幅走弱，上市后盈利能力能否延续，任重而道远。
突然上市为哪般
这家生产水的企业，在2020年众多赴港IPO的企业中，成了站在舞台中央的那一个。
从盈利能力来看，农夫山泉表现亮眼。2019年，农夫山泉综合毛利率高达55.4%，其余品类毛利率也在30%-60%之间。从净利率来看，2019年农夫山泉净利率为22.8%，远高于国内软饮行业9.6%的平均净利率。
这样一家不差钱的企业，突然开始谋求上市大肆融资。这就让很多人开始疑虑，其目的究竟是什么。
事实上，在亮眼的业绩指标之下，农夫山泉并非没有隐忧。“基本盘”包装水业务在消费升级的趋势下面临对手挤压；新品类方面，永远需要面对虎视眈眈的外部对手。稍有不慎，就被撕下一块肉。
堪称今年最大“黑天鹅”之一的新冠肺炎疫情或许是最大催化剂。在招股书中，公司指出，新冠肺炎疫情期间，公司的饮料产品销售较2019年同期下降。2020年一季度营收与净利润同比均出现下滑。农夫山泉的现金流情况也并不乐观，招股书显示，2020年前3个月，农夫山泉银行贷款增加了15.5亿元。
事实上，近几年，农夫山泉尝试进军多个行业。然而，遗憾的是，多元化产品并未在市场上形成较大反响。
博盖容纳咨询创始合伙人高剑锋表示，饮料行业寻求上市意向强烈，一方面是因为行业高速增长期将过，头部企业竞争格局形成，下一步存在放缓的可能；另一方面，头部企业的资产收益率还不错，此时寻求上市依然能获取比较好的估值，也有利于进一步引入外部资金，进行新一轮竞争。
有市场观点指出，多项偿债和流动性指标恶化，叠加此前的巨额分红，农夫山泉选择在这个时候上市，也是基于现实经营情况作出的选择。
超80倍的市盈率贵吗
从财务数据来看，今年上半年，2020年前五个月收入和净利润分别为86.64亿元、19.01亿元，同比分别减少12.62%、18.18%。而2017至2019年间，农夫山泉的营业收入分别为174.91亿元、204.75亿元、240.21亿元，同期，净利润分别为33.86亿元、36.12亿元、49.54亿元。
如果按照2019年度的净利润算，农夫山泉目前的市盈率估值将接近100倍，如果按照最新的动态市盈率算，农夫山泉的也高达87.75倍，这是目前港股及A股市场食品饮料行业主要公司中估值溢价所有最高的水平了。
以白酒中的王者贵州茅台估值不到50倍，五粮液40倍出头，上周被疯狂爆炒的海天味业估值突破100倍，如今也是极速回落至80倍出头。
以港股市场上业务比较接近的康师傅控股和统一企业中国看，其对应的PE都还不到20倍，对比可以看出农夫山泉的估值确实不便宜。
为什么农夫山泉比茅台的市盈率还高？白酒营销专家肖竹青认为，农夫山泉在香港上市获得超过茅台、五粮液的市盈率认购，说明国际投资者是在为农夫山泉的团队在买单，这个团队将一瓶寡然无味的地表水，卖出了超过中国白酒的平均毛利率，这就是核心竞争力。
不过，在中国食品产业分析师朱丹蓬看来，从包括果汁、茶饮料等多个细分领域看，农夫山泉远没有达到老大的位置，主流的咖啡及功能性饮料更是落后于很多品牌，而其饮用水方面其实第一也并不稳固，和怡宝的差距很小，从这些方面分析，农夫山泉估值有高估的成分。
基本盘面临挑战 突围更不易
包装水是万亿规模的饮料行业当中市场最大的品类，如“压舱石”一般的存在。
不过，这几年，农夫山泉在饮用水领域的发展遇到了天花板，虽然在2018年以26.5%的占有率稳居行业第一，但饮用水市场已经度过了不断扩容的红利期，包装饮用水的规模增速已经放缓。
“包装水是农夫山泉的基本盘，其他的饮料品类消费趋势变化太快，包装水是最稳定的。”某知名券商的海外消费行业首席分析师黄晓阳表示。
但是，农夫山泉在连续8年保持了包装水第一之后，也在遭遇新的考验。定价策略是农夫山泉制胜对手的重要原因之一。然而，农夫山泉在“低打”压制对手的同时，也使得主力产品定在了2元的价位上，给高端化带来一定难度。
长期关注二级市场消费行业的私募基金经理丁少华表示，包装水主力产品的定价具备一定的刚性，主力品类想要提价的难度不小。
在朱丹蓬看来，饮用水领域历来竞争激烈，农夫山泉想要抢占更多的市场份额很难。在全品类发展层面，茶、能量饮料、咖啡等各个细分饮料市场都有老大，农夫山泉想要突围也不容易。
招股书显示，2019年农夫山泉包装水营收143.46亿元，对其总营收的贡献度连续三年在五成以上，为59.7%；饮料收入92.28亿元，对其营收的贡献度为38.4%，同比减少了1.7个百分点。
武汉科技大学金融证券研究所所长董登新表示，农夫山泉要想提高它的盈利能力，尤其是在主业方面做大做强的话，将来可能还是需要在业务上不断扩展。
可以说农夫山泉卖得好，离不开广告做得好。招股书显示，2017年到2019年，农夫山泉广告及促销费用分别为9.82亿元、12.34亿元和12.19亿元。
与之相比，研发费用投入只有零头。2017年到2019年，农夫山泉在研发上的花费分别为0.47亿元、1.07亿元和1.15亿元，在总收入占比0.27%、0.52%和0.48%。
不重视研发是会自食其果的，健力宝、娃哈哈等多个前辈如今的发展已经表明了这一点，前浪最终被后浪拍死在了沙滩上。而目前“网红”饮料又来势汹汹，这对农夫山泉来说是个挑战。
从招股书来看，65岁的钟睒睒依旧在管理一线且大权独揽，他负责公司整体发展战略、业务规划、重大决策，以及直接管理品牌、销售和人力资源。农夫山泉另外四名核心高管，郭振负责生产运营，周力负责产品研发和质量，廖原负责工程装备，周振华负责财务和投资。
但是，时代在改变。如今，农夫山泉的对手，除了娃哈哈、康师傅等传统品牌，还有喜茶、元气森林这种借助资本力量和新营销渠道快速崛起的新品牌。
而钟睒睒及其管理团队已经不再年轻，如何应对新形势下的竞争，这些都是摆在钟睒睒面前亟需解决的问题。
（《财经》新媒体综编）
