在酱酒持续大热的背景下，本有望成为“酱香第二股”的贵州国台酒业IPO暂停。近日，据中国证监会官网显示，贵州国台酒业股份有限公司已经于6月2日申请终止IPO审查。国台酒方面对媒体回应表示，正常调整后会重新申报。
对于国台酒业原递交的上市申请，证监会针对国台酒业上市申请文件提出了47条问询，具体涉及公司是否存在关联交易、经销商持股、同业竞争及商标等问题。
业界普遍认为，国台酒业终止IPO审查或与同业竞争、关联交易等问题有关。在注册制实施以后，面对冲击IPO企业的关联交易、财务合规、公司治理等程序性的问题，监管层会更为严格，尤其在白酒赛道持续火热背景下，监管会更为严苛。
家族实控多家关联企业 利益输送或成上市终止主因
关于终止IPO审查的具体原因，国台酒业目前还未对外公布，不过从去年11月证监会披露对于国台酒业申请文件反馈意见中获悉，监管层对国台酒业存在的关联交易、经销商持股、同业竞争等问题提出了质疑。
具体来看，证监会要求国台酒业就以下问题进行说明，“向实际控制人控制的其他企业关联销售的原因与合理性，定价依据及价格是否公允，是否履行关联交易决策程序，相关交易是否真实，关联方是否代国台酒业承担成本或输送利益，是否通过关联方调节国台酒业利润；国台酒业向关联方采购产品的价格及定价依据，价格是否公允等等。”
《财经》新媒体记者查询招股书发现，2017年-2019年，实控人闫希军旗下的44家企业参与国台酒业产品的销售，产生的交易金额分别高达5124万元、6827万元和8013万元，分别占公司当年总营收比例为8.9%、5.8%和4.2%。
众所周知，闫希军为老牌药企、上市公司天士力的实际控制人，而闫希军家族又是国台酒业背后的实际控制人。招股书显示，闫希军家族通过国台集团、天士力大健康及华金天马，持有国台酒业合计84.00%的股权。
值得注意的是，国台酒业2019年前5大客户中，天津帝泊洱生物茶连锁有限公司、天津天士力医药商业有限公司与天士力均为闫希军家族直接控制，仅有北京中酿国际酒业有限公司、山东鉴茅酒业有限公司未列入关联交易。
据了解，2017-2019年间，仅天津帝泊洱生物茶连锁有限公司一家企业对国台酒业的采购额就已分别达到3641.08万元、4816.56万元、4661.46万元，占同期关联交易总额的比例分别为71%、70.55%、57.9%。
中国食品产业分析师朱丹蓬对记者表示，白酒公司中，向关联方销售产品时有发生，但关联方作为经销商且收入金额占比较高的情况，却并不多见，这方面估计会被发审委重点关注。
或许是为了避免关联交易，国台酒业在招股书表示，因自身经营发展战略调整并结合国台酒业经销商管理制度，金士力佳友（天津）有限公司自2019年起不再为公司经销商，天津帝泊洱生物茶连锁有限公司自2020年6月起不再为公司经销商。
白酒分析师蔡学飞对记者表示，近几年酱酒市场持续扩容，国台酒业等酱酒企业过快的资本化，可能会加剧酱酒市场的泡沫化，并且给行业良性发展留下隐患。此次国台酒业终止IPO，除自身存在一些问题以外，可能还涉及到一定的政策红线，需要进一步完善。在证券法规越来越规范、监管也越来越严苛的当下，如果“带病上市”的话，可能会对于企业上市之后产生一些重大的负面影响，甚至会被追究相关的刑事责任。
百余家经销商入股国台酒业 深度捆绑模式存合规隐患
除了关联交易 “国台酒业深度绑定经销商”的模式亦成为监管层面的关注的焦点。在国台酒业启动IPO前夕，其百余家经销商入股国台酒业，引起外界纷纷质疑。
记者查阅国台酒业招股书发现，除前两大经销商卡特维拉国际贸易有限公司、广东佰利达粤强投资有限公司分别持有国台酒业 1.24%股份、1.19%股份外，国台酒业还有102 家经销商持有该公司股份。
“上市公司让经销商入股，如果这种利益捆绑是为了进行人为压货，粉饰上市公司财务数据，则有串通合谋之嫌。”香颂资本执行董事沈萌则对记者表示，如果能做到信息披露充分，则没有太大问题，而且将产销两端利益进行捆绑，有助于业务开拓。
或是因为国台酒业存在大量关联交易，证监会在反馈意见中要求国台酒业及保荐机构披露，入股国台酒业的经销商选取标准，经销商入股原因、入股价格、定价依据及价格是否公允，是否存在利益输送、是否存在发行人及其关联方提供资助的情形，持股经销商向国台酒业采购价格、定价依据及价格是否公允，是否存在通过持股经销商调节发行人利润的情形。
凭借与经销商的深度捆绑，国台酒业近年来业绩突飞猛进。招股书显示，2017年、2018年和2019年，国台酒业实现营业收入分别约为5.73亿、11.77亿和18.88亿元；归属于母公司所有者的净利润各自约为0.47亿、2.40亿元和4.11亿元。
值得注意的是，国台酒业向前述102家持股经销商销售白酒产品的金额也是水涨船高，2017年-2019年分别为2.72亿元、5.46亿元、6.05亿元，占主营业务收入的比例分别为48.36%、46.84及32.35%。
酒业专家肖竹青表示，国台酒业通过业绩捆绑股票，在国台的发展中起到了非常重要的作用，国台酒业在发展过程中成功地把行业大经销商和一些喝酒大户变成了卖酒客户，成为行业跨界营销经典案例，但是当年的营销创新也为国台酒业上市过程中的“关联交易审查”留下了隐患。
业内普遍认为，经销商持股这一模式很容易藏猫腻，在很大程度上，经销商与拟上市企业成为了利益共同体，尤其等企业成功上市后，经销商股市获得利益或远高于销售获得利益。因此，国台酒倘若出现产品积压的情况，或者为了增加营收粉饰报表，最直接有效的方式就是将产品出售给关联经销商。
蔡学飞表示，近年来酱酒市场持续扩容，经销商敢于囤货，应该说经销商库存过大与国台酒业急速扩张成正比的，一定的库存压力有利于市场的快速推广。但这样做也有弊端，一旦动销率下降容易导致价格失衡，产品积压，出现抛售等现象，最终危害的是企业与商户的根本利益。
