“我们现在进入后疫情阶段，对宏观发展有新挑战，从下半年来看，这种挑战会尽显无疑。我们的观点比较谨慎一点。我们观察到房地产和基建相关的投资增速已经明显放缓，预计在三季度进一步增速有所放缓，必须尽快放松对这两个部门的信贷管控，下半年宏观经济内需才会企稳。”7月24日，美国银行大中华区首席经济学家乔虹在“2021青岛-中国财富论坛”上表示。
美国银行大中华区首席经济学家 乔虹
乔虹表示，我们觉得刚刚做的降准的这个动作不足够，除了“麻辣粉”要去掉的4000亿以外，剩下的净投入大概6000亿左右，核心问题并没有解决，6000亿虽然打到市场上，看起来是说银行可以向外提供更多的信贷，核心问题是基建和房地产这两个部门的融资连续受到挤压，已经连续6个月以上，并且挤压正在加剧。
具体来看，基建固定资产投资的增速最近一再下行，连续三个月都是在非常低位徘徊。从基建挤压角度来看，就批项目来说审批速度比往年慢很多，财政支出特别是基建方面的支出大幅放缓，专项债发行的节奏明显放慢，而且表外方面的信贷也受到明显的挤压，15号文最近整体的执行情况非常严格超出预期，金融机构对基建相关融资简直像过街老鼠一样，成了人人喊打的状态。
她表示，房地产看按揭和房地产开发贷，这两方面的相关贷款在监管影响下进入了2011年以来最冷的一个寒冬。尽管在现在的环境下，好像没怎么减贷款总额度，没有真正去杠杆，但在执行上，特别是通过强压各项指标，比如房地产相关贷款占总贷款比重，已经非常严格了。在现在的背景下，我想提出一个问题，就是基建和房地产是不是就不是实体经济，如果只有小微、绿色经济和高端制造业算实体经济的话，我们是不是可以放弃房地产和基建。不过大家不要忘了，房地产和基建投资相加，超过固定资产投资重量一半以上，占其半壁江山，我们为什么可以选择现在服务业还远没有完全恢复到疫前水平的时候，这么任性的继续强压这两项投资和相关的工业需求呢？因此我们认为从方向上来讲，下半年会有调整。
以下为部分发言实录：
乔虹：很高兴今天有机会跟大家进行关于下半年宏观展望的分享，2021年是不平凡的一年。从去年来看，大家都知道今年肯定是前高后低的一年，从上半年前高的时点来看，大家还有很多出乎意料之处，到底下半年会低到什么程度，会有哪些令大家觉得有一点惊讶的地方，我觉得现在可以讨论一下。我跟汪涛首席的观点类似，我们现在进入后疫情阶段，对宏观整个发展有新挑战，从下半年来看，这种挑战会尽显无疑。我们的观点可能比瑞银更为谨慎一点，我们认为目前对房地产和基建相关的投资，我们观察到增速明显放缓，预计在三季度进一步增速有所放缓，必须尽快放松对这两个部门的信贷管控，下半年宏观经济内需才会企稳。
从整体的判断上来看，我觉得可以先从最近政策和数据分析来讲，刚才主持人问了汪涛首席对最近一次降准的看法，我们的观点有部分是类似的，比如说我们认为它可有效的缓解未来可能会出现的市场上的流动性紧张，但是未雨绸缪还是有重要意义的。它释放了一个强烈的信号，这个信号当然是放松信号而不是紧缩信号。虽然我们了解央行强调说没有任何货币政策的取向变化，但是市场参与者感觉对下半年经济逆周期的调解觉得有盼头了。
最近市场中的主要问题就是刚才讲的是不是会开启放松周期？本身对降准来讲，我们现在看到的数据，特别是十几天以前，比如说看到的二季度和6月份数据，不能真正支持政策会明显从原来相对保守紧缩方向转向完全放松，这个我觉得数据还未达到这一标准。如果看二季度的GDP还有7.9%之高，你再看具体的6月份的数据，第一，6月份显得比四五月份的情况确实要好，出现了明显的月度转折，另外，外需情况不错。尽管上周我们刚看到GDP分项，就是按照支出法GDP看到的情况是，一季度进出口对于GDP增速的贡献最大，但二季度也不小，我们看到贸易的数字还很强，都强于市场预期。但是在这种环境下，是否能够完全转向，马上放松信贷、实施比较积极的财政政策、货币政策进行明显的放松，我们觉得现在门槛有点高。
很多投资人最近都在问，降准结束以后，是不是下一个就该降息，是不是政策放松的窗口即将开启，放松周期从现在开始进入第一阶段，我们觉得还不是，从降息角度来讲概率比较低。因为第一情况不够差，往常降息和降准如果发生在同一个月的话，一般来说情况是要差到一定程度，比如说2008年、2012年、2015年的情况，我们现在觉得还没有到这个程度。第二决策层还在保留政策空间，他希望留一些弹药，尤其下半年如果基数高了之后，经济情况不好，到时候可以使用。现在马上会降息或者进入放松周期还为时尚早，我们觉得现在从判断政策的取向上来看，基本上现在叫一个相机抉择的观望期，现在还没有决定马上要做更多的事情，肯定现在开始关注了，想要做的事情已经开始提计划了。
我们觉得刚刚做的降准的这个动作不足够，除了“麻辣粉”要去掉的4000亿以外，剩下的净投入大概6000亿左右，核心问题并没有解决，6000亿虽然打到市场上，看起来是说银行可以向外提供更多的信贷，核心问题是什么？是基建和房地产这两个部门的融资连续受到挤压，已经连续6个月以上，这个挤压正在加剧。
我们具体来看，基建固定资产投资的增速最近一再下行，在5月份的时候-2.7%，6月份的时候-0.3%，连续三个月都是在非常低位徘徊，可能去年基数比较高，但是即使把两年平均看起来也到不了3%。在这样的背景下，如果考虑到PPI通胀的水平，大概在8-9%之间，如果用类似的价格指数平减它，实际投资水平在什么样水平运行？它的增速要么已经开始收缩，要么在收缩的边缘。
从基建角度来看，主要是项目审批速度明显低于往年，这从图表上可以明显看出来，财政支出特别是基建方面的支出大幅放缓，专项债发行的节奏明显放慢，而且表外方面的信贷也受到明显的挤压，15号文最近整体的执行情况是非常严格超出预期，金融机构对基建相关投资简直像过街老鼠一样，成了人人喊打的状态。
房地产看按揭和房地产开发贷，这两方面的相关贷款在监管影响下进入了2011年以来，就是十年以来最冷的一个寒冬。尽管在现在的环境下，好像没怎么减贷款总额度，没有真正去杠杆，但在执行上，特别是通过强压各项指标，已经非常严格了。
在现在的背景下，我想提出一个问题，就是基建和房地产是不是就不是实体经济，如果只有小微、绿色经济和高端制造业算实体经济的话，我们是不是可以放弃房地产和基建。大家不要忘了，房地产和基建投资相加，超过固定资产投资重量一半以上，占其半壁江山，我们为什么可以选择现在服务业还远没有完全恢复到疫前水平的时候，这么任性的继续强压这两项投资和相关的工业需求呢？因此我们认为从方向上来讲，下半年会有调整。
从全年的社融增速角度来讲，我们就算假设三四季度地方债发行能够提高，社融整体的增速可能只有10.7%，从9月份开始，我们认为社融的高基数还有出口的不确定性，投资的进一步的失速，可能都会引起下一步政策的一些明显的变化。从下半年来看，降准也有可能会再一次出现，因为更多中期借款便利会到期。
主持人：您认为咱们国家基建和房地产相关信贷政策是过紧的，这是从经济视角来看，从社会层面来看，从疫情发展来看，高端人群消费都没有受到影响，但是中低端人群可能问题比较大，这是一个因素，可能也要考虑中低端人群将来房地产这块，除了这块还要考虑现在的防水政策，从全球到基准，您认为从更广泛的层面怎么平衡？
乔虹：从房地产角度来讲，我觉得很重要，最终目的是希望房地产价格不要疯长，不要狂长，因此我们需要对房地产供给有一定的控制，不是让他们随便定价，但是同时政策也要考虑到不能打击太多的房地产投资。如果从现在看到买地节奏和新开工节奏来看，下半年房地产投资增速放缓是板上钉钉的事情。少建房，需求依然强的话，又是价格上涨的信号。第二个全球放水和我们自己对杠杆率的敏感问题，您说得也很对，如果大水漫灌之后，稍微有点良知的话，会稍微收一收，这个话是对美国说的，从2020年来讲，中国在金融指数上相对没有放松，因为人民币大幅度升值甚至还有一些紧缩。在这种背景下，这和2008年和2015年完全不一样，不需要大水漫灌和过度紧缩，现在信贷紧缩会对下半年有很多的不确定性。
