随着人口结构变化，购房主力年龄群体式微，城镇化进程趋势逐渐平缓，城镇居民刚需面积改善边际递减等因素，预测中国城镇居民房地产刚需趋势将逐渐减弱。图/视觉中国
穷则变，变则通。2023年是中国经济聚焦发展，生生不息的一年。全球疫情趋势、地缘政治冲突、美联储紧缩、房地产调控压力等使得2022年的中国经济增长遇到一定的困难。如果没有外在因素的干扰，按照我们关于中国增长方程的估算，2021年-2025年中国潜在增速在5.25%左右。对比实际的增长速度，可见目前外在冲击对经济的影响程度。
当然，疫情压力仍在，前途不一定平坦，但我们相信生生不息的力量。中国经济的规模效应、技术进步、创新活力没有变；人口结构红利、工程师红利没有变；勤劳善良、积极向上的中国人民没有变。前瞻的看，2023年的中国经济将逐步摆脱外在冲击的影响，一系列稳增长，促生产的政策将有可能使得经济重新回到正常轨道，各方面的事业有望重新焕发春光。
具体而言，房地产调控政策的变化，将使得房地产行业回到安全生存的状态，进一步的宽松环境，有望推动房地产市场在2023年中期左右开始重新发展。制造业方面，不论是国产替代类型的高端制造业还是具备规模优势的各细分行业的产业链，都将显示出韧性和积极向上的活力。虽然出口部门可能受到海外经济增长式微的影响，消费可能暂时受到居民收入的影响，但随着疫情政策的逐步优化，外部因素的压力逐步缓解，经济的结构性机会将比2022年更为显著。
一、外在冲击的影响
如果没有全球地缘政治、疫情冲击的影响，中国潜在增速应该是多少？一系列的外部冲击对经济的影响大概多大，未来我们的潜力会如何？
我们主要运用新古典的增长方程，从人口红利、资本产出效率、技术进步等方面，试图测算2021年-2025年中国的潜在增长速度。
一般而言，用生产函数法估算潜在产出和潜在经济增速通常选用柯布—道格拉斯(C-D)生产函数，该函数能够较好地估算出各投入要素(资本、劳动和技术进步)对经济增长的贡献度，其具体的函数形式为：
Y=AKαLβ
其中，Y代表总产出，K代表资本存量，L代表劳动人口，α和β分别代表资本和劳动对总产出的弹性，A代表全要素生产率。
两边取对数，可以得到：
ln(Y)=ln(A)+αln(K)+βln(L)
通常假设生产函数为常规模弹性，即α+β=1，那么生产函数可以变形为：
ln(Y/L)=ln(A)+αln(K/L)
关于资本存量，本文采用永续盘存法估算，其公式为：
Kt=Kt-1(1-δt)+It
其中，Kt代表t时期的资本存量，Kt-1代表t-1时期的资本存量，即上一期的资本存量。δt代表t时期的折旧率，It代表t时期的净投资。本文按照历史文献的研究成果，根据不同时期选取不同的折旧率，其中1978年-1990年为5%，1991年-2000年为6%，2001年-2010年为6.5%，2011年-2020年为7%，2020年-2025年为7.5%。关于未来的新增投资增速，我们采用中国资本回报率（ROC）的估计结果倒推。我们主要按照白重恩等（2007）对资本回报率的测算方法扩展至2018年，被解释变量为新增投资增速（I），对1982年-2018年的时间序列数据进行估计，可以得到如下基本方程：It=-6.67+0.96×ROC。其中t值分别为19.85和2.38，R2=0.92。
我们按照2008年-2019年的年均下降速度（0.73%）外推未来十年的资本回报率情况，代入新增投资增速方程，可以得到2020年-2025年期间的新增投资增速在6.7%左右。根据当期固定资本存量、折旧率和新增投资数据，我们可以测算得到2020年-2025年中国的资本存量数据。
关于劳动力（L）的数据，主要参考蔡昉（2012年）的分析，即15岁-59岁劳动年龄人口持续减少（根据其人口方程的测算，2019年-2025年劳动年龄人口平均增长率为-0.84%)。
关于全要素生产率。我们利用高路易（Louis, 2009）的数据，通过对趋势全要素生产率的HP滤波分解，我们得到了中国2011年-2020年的趋势全要素生产率增长率。可以看出，2011年-2015年中国平均每年的TFP增长率约为3.20%；2016年-2020年平均每年TFP增长率可能下降为2.70%，2021年-2025年平均每年TFP增长率可能下降为2.30%。α和β分别表示资本和劳动对总产出的弹性，且我们假设生产函数为常规模弹性，因此α+β=1。我们假设资本总产出的弹性 保持不变，即运用历史数据测算值作为未来的预测值。
通过对中国资本存量、劳动力要素、全要素生产率三个方面的测算，我们可以估算出“十二五”时期（2011-2015）中国平均潜在GDP增长率约为7.62%，“十三五”时期（2016-2020）即新常态下中国平均潜在GDP（国内生产总值）增长率将进一步下降到6.33%，“十四五”时期（2021-2025）即下一阶段中国平均潜在GDP增长率将进一步下降到5.25%左右。
从未来一段时间的人口红利预测、资本回报率外推、技术进步的外推预测来看，按照新古典增长方程，下一阶段中国潜在增长速度约为5.25%左右。值得注意的是，新古典增长方程对潜在增速的预测有一些值得商榷的地方，即没有深刻考虑未来一个阶段可能进行的经济制度上的改革成效，也没有深刻捕捉到未来一个阶段科技进步对中国经济领域技术进步的促进作用。因此，新古典增长方程预测的结果可以作为一个经济关键要素线性外推的参考来看待。
初步的来看，如果没有地缘政治冲击、疫情等影响，2021年-2025年中国的潜在增速为5.25%左右。实际上，中国在2022年的GDP增速大约为3%左右，与潜在增速之间的差距较大，在一定程度上可以匡算出外部冲击对经济增长的影响。相应的，如果我们找到更为优化的疫情政策，进一步释放经济增长潜力。未来一段时间，中国经济有望逐步达到应有的潜在增速的水平。
二、迈步从头越
在疫情优化道路上，老年人疫苗接种率是关键。海外的数据显示，疫苗接种率提升，有望显著降低重症率和死亡率。目前国内总体疫苗接种完成率已超过多数国家放松初期水平，但老年人疫苗接种率略低，大约为86%。如果2023年1月底前，80岁以上人群新冠疫苗首剂接种率达到90%；60岁-79岁符合条件的目标人群全程接种率和加强免疫接种率达到95%，疫情造成的实际风险将显著降低。从时间间隔的经验来看，欧美各国从内部放松到取消入境要求大约为三个月左右。因此，从优化防疫措施到逐步有序放开也需要一定的时间，特别是给予特定人群提高疫苗接种率的时间。满足这一基本要求之后，我们有望加速放开入境要求。
疫情防控优化道路并不一定是坦途，我们迈步从头越。疫情政策优化后，医疗系统有短期承压的风险，但随着重症率的降低，压力逐步缓解。从目前的的疫情病毒来看，轻症率较高，致死率较低，大部分病例不一定需要住院治疗。管控调整举措呈现明显的季节性特征，冬季边际收紧，春夏逐步放松。疫情防控调整，制约生产的劳动力、运输等因素逐步缓解，短期内利好生产，但稍微拉长时间线来看，生产主要还是受其自身经济周期因素影响。新加坡、日本、越南、韩国等国在防疫调整之后，制造业反弹，不过短期反弹结束后，均有不同程度的回落。
大疫不过三，我们需要更多的关注民生，给予再出发的信心和能力帮助。
对于企业部门，特别是与疫情相关较多的接触性服务业，中小型制造业企业等，给予一定程度的财政补贴和金融借贷支持。具体而言，按照我们的测算，中国政府部门财政补贴的边际效率（社会正外部性）大于融资成本，建议适度发债专项支持对于企业部门的财政补贴和减税降费，休养生息。
居民部门，三年疫情使得部分居民的现金流压力较大，就业压力较大，承受了很多疫情带来的困难。建议给予居民部门就业方面的更多支持，给予年轻人教育、结婚、生育的财政补贴，缓解大众暂时的生活压力和心理压力。地方政府部门，目前沉重的融资平台债务、经济增长压力、卖地收入减少等使得地方政府的基本功能运转遇到一定的挑战。建议采取各种措施（中央和地方债务置换等），稳妥解决地方政府债务压力，逐步缓解地方财力缺口的困难，给地方政府松绑，一起迈步从头越。疫情政策优化之后，我们需要给予民生更多的关注，扶上马，送一程，走向更好的明天。
具体而言，对于2023年，按照支出法GDP的分项来看，2023年房地产行业和出口可能较2022年有部分微弱的回升效应。从联立方程的计量模型来看，中国房地产投资增速和出口增速对于GDP增速的弹性为0.23和0.19。按照对房地产销售、土地出让情况、融资环境等的综合判断，目前较乐观的预测是2023年下半年投资增速恢复到0附近。房地产板块的微弱复苏，相对于2022年，在同比增速上可能温和提升2022年中国GDP大约0.2个百分点。房地产销售、投资对政策利率的弹性与过去十年相比下降了一个台阶。
值得注意的是，中国房地产前景正在发生较大的变化。我们根据人口结构变化（购房主力人群），城镇化进程，改善需求空间因素，估算未来一个阶段中国城镇居民刚需趋势。按照我们的测算，2019年-2021年将是未来一个阶段中国城镇居民刚需的顶点。随着人口结构变化，购房主力年龄群体式微，城镇化进程趋势逐渐平缓，城镇居民刚需面积改善边际递减等因素，我们预测中国城镇居民房地产刚需趋势将逐渐减弱。中国城镇居民房地产刚需的中长期变化对于中国经济的影响重大，对于中国经济结构也将产生重要影响。
2022年的地缘政治影响和全球紧缩的货币政策，使得全球发达经济体和新兴市场国家在2023年的经济增长承压。我们预测2023年中国出口可能在高基数和外需偏弱的情况下，承受一定的压力。按照出口增速对GDP增速的弹性，我们判断出口将在同比增速上可能拉低2022年中国GDP大约0.5个百分点。
消费增速较为平稳，但随着连续三年的抗击疫情，居民可支配收入增速的低迷，从大众消费品和高端消费品的增速都出现一定程度上增长中枢的下降。我们判断2023年中国消费增速可能较2022年下半年略有好转，但是全球增速保持稳定，并不会出现较大幅度的波动。综上所述，2023年中国GDP增速可能维持在4%-5%，相对于2022年的增速可能有微弱的改善。疫情的影响持续多长的时间，取决于针对疫情的医药进展和防控的更加精准布局。从我们对居民、企业和地方政府现金流的监测和研究来看，目前多方面对疫情防控的承受能力在下降。我们需要更加抓紧时间，研制有效的药物，布局更为科学精准的疫情防控政策。
综上所述，从居民、企业和地方政府的现金流压力来看，从疫情进一步优化带来的收益来看，2023年中国的疫情防控政策将进一步优化。房地产市场的政策将进一步放松，房地产企业和居民购房的融资约束将进一步放松，一线城市的购房限制也有可能放松，2023年将是房地产政策大年和市场复苏的年份。
三、有望实现5%的增长
综上所述，按照我们的分析，在疫情防控政策进一步优化和房地产市场复苏的情况下，2023年中国经济增长有望保持在5%左右，相对于2022年稳步提升。
从经济结构来看，医药方面，涉及国产自主可控与进口替代逻辑的医疗硬科技板块，如高端设备器械、生命科学/制药产业上游等；政策支持的中医药板块；差异化/真正满足临床需求的创新药械。疫情防控方向仍值得重点关注，感冒及解热镇痛常备药物、新冠特效药、新冠疫苗、抗原检测等方向仍有结构性机会，关注相关产品研发、放量进展。
消费方面，疫情控制情况以及新冠特效药研发落地进程决定行业企稳反弹情况。我们关注：1）业绩修复为主的休闲景区标的，拥有一二线城市周边人工休闲景区，满足游客短途游、周边游出行需求；2）增长确定性标的，免税品继续肩负引导消费回流作用，受疫情影响调整步伐快、销售额持续增长可观；3）处于周期底部标的，业绩环比明显好转，继续发展中高端酒店以及提高连锁化率。
能源安全方面，新能源车在2023年渗透率可能接近40%，虽然增速较2022年下降，但体量和零部件的机会和技术创新将进一步加速。光伏、风电等方面的装机量增速在2023年将保持在50%左右，体现较高的成长性。
房地产方面，全行业信用修复和政策加持下的销售复苏。在当前资金端支持政策下，三高房企，其余未出险房企存在信用修复机会，全行业的信用修复以及在因城施策空间逐步打开下的销售复苏。
人工智能方面，下一次工业革命的关键技术。人工智能正在从理论研究走向实际应用，从而带来巨大的商业潜力和投资价值。在人工智能的典型应用产业中，安防、金融、零售、交通、医疗健康、制造等行业受益明显。
基建和建筑方面，基建和建筑类国企将在2023年持续发力保证经济平稳运行，同时，在融资便利的环境下，国企等具有一定的流动性风险保护，在稳定的盈利预期环境下，有利于估值扩张。
（作者为望正资本全球宏观对冲基金董事长、中国新供给经济学五十人论坛成员；编辑：苏琦）
