雷杰:谨慎看待独角兽 一级市场估值大幅高企拉低回报率

2018年06月03日 14:38  

“以负债为主来推动经济和企业发展的模式存在着很多弊端和不足,因此国家频频出台鼓励股权投资的政策,就是为了扩大直接投资比例,缩减负债比例,去杠杆”,6月2日,龙马汇合伙人雷杰在2018资产管理发展高峰论坛上如此表示。

龙马汇合伙人雷杰

资管新规核心目是去杠杆,降低负债率,还要防止金融的空转,防止各个金融机构之间的相互游戏,要让资金脱虚向实,真正的支持实体经济的发展。因此,对于股权投资行业,是一个大机会,以后买到固定回报产品的种类相对会缩减,但股权产品会越来越多,资管新规之后不少机构规模大幅度压缩,他们在转型,提出加强主动管理能力,主动管理能力核心发展在股权和二级市场的投资能力。

此外,IPO常态化也为股权投资提供了按期顺利退出的保障,证监会反复表态,要保障IPO常态化,就是向市场传递信号,大家可以放心大胆去投股权,未来有顺畅的退出渠道。

另外今年的独角兽政策,政府也是通过政策支持,让更多独角兽企业更快发展壮大,这对于股权投资来讲也是迎来了一个崭新的投资机会。

但雷杰也表示独角兽政策也存在一些问题,要一分为二看待。首先,独角兽倾斜政策,导致一级市场独角兽企业估值严重高企,参与独角兽投资可能会面临估值过高导致的回报率偏低问题。其次,独角兽政策推高企业估值的同时,加剧资金流向不平衡,一批真正需要资金支持的中小创新企业,反而会在融资时遇到困难。

其次,IPO融资规模和过会率今年因为独角兽让路,也放慢了,对于其他IPO企业有负面影响。独角兽IPO走绿色通道,一个半月就过会,而其他企业辛苦排队好一两年也不一定能上,也有失公平。

此外,一级市场高估值导致了二级市场高估值,独角兽的高估值和天量融资,对于二级市场总体估值会造成压力。

雷杰也表示,现在看证监会已经对独角兽政策做出修正,一是压低独角兽融资额,第二支持中小企业上市,证监会发言人已经对此作了表述,对于股权融资来讲是一个大机会,但也需要慎重对待。

以下为发言实录:

雷杰:非常感谢银谷提供这么一个机会和在座的高净值客户一起来分享股权投资,尤其是独角兽投资方面的一些看法。

昨天无聊看了一个视频,有一个美女在征婚的时候提了一个条件,就是对方要净值5千万以上,主持人问她,为什么你需要找有钱人嫁,她的回答很简单,她说有钱是综合能力的表现,在座的都是高净值客户,所以恭喜大家,大家都是综合能力特别强的人,我相信大家对于投资都有各自的理解和看法。

我今天跟大家分享一下独角兽股权投资的一些大的机会和一些看法。我先讲一下股权投资这一块,我再引到独角兽。刚才啃哥讲了股权投资2018的机遇和挑战。从股权投资来看,今年有很多重大政策,比如各方面,从国务院到发改委,到证监会都出台了很多鼓励股权投资的政策,各项政策层出不穷。为什么我们现在频频出台鼓励股权投资的政策呢?核心的一点,就是要扩大直接投资的比例,直接融资的比例,来缩减我们的负债的比例去杠杆。中国是一个以间接融资为主的国家,我们的银行信托,这些以放债为主的经营机构在整个社会融资中占据了绝大部分的份额,但是以负债为主来推动我们经济和企业发展的模式存在着很多的弊端和不足

比如简单来讲,对银行来说,银行的放款来讲,我说点不太负责任的话,非常的简单、粗暴,就是看有无抵押,有无担保。对于整个宏观经济的分析,对于行业的理解,对于一个微观企业的具体的分析来看,银行、信托以债权思维为主的从业人员和机构他们对企业缺乏真正的理解。所以以债权为主进行融资的时候,对于我们经济整个的推动力,经过改革开放这40年的发展我们已经成为了全球负债率最高的国家,在这种情况下,我们提出来要鼓励股权投资,来扩大我们直接融资的比例,整体出台这一系列政策的出发点在于此。

第二个,为什么现在要大力搞股权投资呢?还有一个非常重要的,大家听到的耳熟能详的就是“去杠杆”这三个字,什么是杠杆?杠杆讲的就是负债比上股本,就是你的杠杆率,我们讲一个企业的负债率70%,80%,讲的是你负债在你总资产中或者是负债对比你的权益所占的比率。所以去杠杆的时候我们两个方向去杠杆,第一个方向是减掉分子,就是把我们的负债往下减,第二个方向就是加大我们的分母,加大分母就是要把我们的股权和其他的权益类的投资比重加大。所以,今年在去杠杆的过程之中一个非常重要的举措,也是加大直接投资的比重,要加大股权投资。中国现在我们整体的负债率已经是全球最高的经济体之一了,我们的M2是167万亿,我们M2对GDP的比重,这个比例在发达经济体中,乃至于在全球各个经济体中都已经是最高的了。我们居民负债,中国整体负债来看,居民的负债率不算太高,企业负债率这一期,我们民企的负债率不算太高,因为民企想去借钱也不容易,国企利用身份的优势,利用我们体制对他的支持,以低息的成本拿到很多钱,所以造成国企这么多年疯狂的扩张,国企的负债率偏高。

另外负债率偏高,我们地方政府的负债率偏高,我们地方政府统计来看大概有十几万亿的总体的负债,但是地方政府有很大量的隐性的负债,现在是难以统计的。在很多地方,比如说在北京,如果问北京市长一句话,说北京市政府到底有多少债务,这个是高度机密,我想在座的没有一个人知道,我也不知道,在座都不知道,各地政府的负债都是国家机密,不对外公布的。因为它有很多的隐性的担保、回购、增信的措施。比如说很多为了吸引投资,政府就出一个担保涵,承诺,承诺未来还款的,这些东西是非常难以统计的,包括中央政府,也不清楚地方政府现在到底的负债率是多少?所以从前年开始推出PPP,第一地方政府的债务置换,以发债的方式置换地方政府的平台债务,第二个举措推出PPP,以PPP规范地方政府的融资行为,PPP为什么要推呢?因为PPP大家听说一个词叫入库,你要做PPP的时候你要进入财政部或者发改委的统计数据库,让地方政府的债务能够被外界知晓,能够被政府掌握,这是讲到负债率的问题。

讲负债率的问题,我讲这么多跟大家投资项目也是相关的,就是目前一些高收益的企业债,地方政府债大家一定要慎重,因为负债率太高了,最近的债权市场频频出现违约事件,违约的不仅有上市公司,也有国企,也有地方政府,对债权投资这个领域来讲大家一定要慎重了

第三点股权投资,资管新规,资管行业的监管今年力度加强,迎来了资管行业整个变革的时代,资管新规目的是什么?核心目的第一去杠杆,还是要降低负债率,第二,要防止金融的空转,防止各个金融机构之间的相互的游戏,要让资金脱虚向实,真正的支持实体经济的发展,所以资管新规的核心目的在于这一点。资管新规之后对大家在座的各位影响也是全方位的。

一方面打破刚兑,打破刚兑之后,就有可能你买的债权类的产品,原来像信托、银行理财,有可能会出风险,有可能不能及时兑付或者损失你的本金,这是有可能的。另外我们做的大量的债权投资,非标投资,按照资管新规都是要大幅缩减的,未来不会有那么多的非标债权的投资机会了,以前大家可能作为理财来讲,我们买了很多的所谓的固定回报的产品,10%,9%这些,这些在现在来讲都叫非标债权,投资,凡是属于固定回报的产品都是非标债权,对银行来讲叫回归表内,原来做表外贷款的要方法资产负债表之内。所以,只有来讲,对于股权投资来讲,也是一个大的机会,大家可能以后买到固定回报的产品的种类相对会比以前缩减,但是股权的产品会越来越多,作为金融机构来讲,原来像信托,像银行他们都是以做债权为主的,尤其所谓的表外资产,资产管理这一块做的都是非标债权,基本上全部是非标债权。但是资管新规之后这些规模大幅度压缩,所以他们在转型,提出了加强自己的主动管理能力,主动管理能力的核心发展他们在股权和二级市场的投资能力,二级这一块大家每个人都有能力,因为每个人炒股票,对于股权投资来讲是一个2B的业务,是要投资企业的,这个对于每个人来说可能面临一个挑战,专业机构能够提供更好的投资的标的。

还有IPO常态化,2016年到现在,证监会的各个领导在不同的场合,都纷纷表态,要保证保持IPO的常态化,目的在哪儿呢?我想目的一个是要加大直接融资的比例,也是要让公司上市,去融资,核心是加大股权投资比例,去杠杆,降低负债率,推动经济发展。

第二个IPO常态化也是要保障股权投资投资人能够按期顺利退出,你们假设投了股权三五年之后,如果IPO突然停了,退出会出问题,所以证监会反复表态,要保障IPO的常态化,就是向市场传递一个信号,大家可以放心大胆的去投股权,未来是有顺畅的退出渠道的,我想IPO常态化的意义就在于此。

另外证监会在今年又推出了一个独角兽的政策,大家都知道了,独角兽的政策目的是什么呢?也是引导大家去投资于股权,同时要投资于国家所鼓励的,产业政策所引导的,政府政策所支持的企业去,这些企业很多是独角兽的企业,政府希望通过各方面的政策的支持,使很多企业迅速的成为独角兽,或者说让已经成为独角兽的企业,能够更快的发展壮大,融到更多的钱,这个对于股权投资来讲也是迎来了一个崭新的投资机会。

但是对于独角兽这个政策,今天是我要下面简单的跟大家分析的,对独角兽的投资,大家还是要稍微慎重一些,虽然政策是极端的鼓励,但是我们作为一般的投资人来说,我们还是需要用一分为二的眼光来看待这个问题,独角兽的政策。

独角兽我从几个方面跟大家分析一下独角兽政策对我们整个市场的影响。独角兽政策我就不多说了,证监会今年出台了鼓励大型企业在某些特定领域的大型企业快速上市的一些政策,支持上市的政策,这就是简单来讲独角兽的政策。

独角兽政策推出之后对市场的影响,首先对于一级市场的影响,对于股权投资者的影响造成了企业估值严重的高起,最近前一段时间大家看到了大疆无人机,做无人机的融资,几百家机构疯抢额度,除了股权,还要买他的债权,一票难求,估值相当的高,我相信大家都没参与。所以这个是独角兽政策一方面造成了这一方面的问题,第二方面对于大家作为广大投资人来说,参与独角兽投资有可能面对估值高的情况下你的回报偏低的问题。对于投资机构来说,现在也是面临着对独角兽的一票难求,估值的时候,比如说最近今年比较热门的,像蚂蚁,像京东物流,京东金融,这都是在市场最近开始推出卖的产品,这几家企业,估值相对来说都超出了我的预期,所以这对一级市场影响来讲,对于我们投资人来说,在投资独角兽的时候一定要保持一个冷静的心态,不能被忽悠了。

但是,证监会出台的独角兽政策之后,客观上来讲推高了独角兽的估值,加剧了资金流向不平衡,一批真正需要资金支持的中小企业,有创新的企业在目前融资的时候反倒是遇到了一些困难,所以从这里来讲独角兽政策是有一些偏差的。

第二,从IPO来讲,今年实际上我们的IPO的融资规模和IPO的过会率,还有整体的发行的节奏,比2017年都是放慢了,放慢是为什么呢?主要一个原因,核心原因,也是为独角兽让路这对于很多企业排队已经辛辛苦苦排了很多年,为了上市准备了很多年的企业来讲,应该说也是相对来说是非常不公平的一件事情。所以这个独角兽对于其他IPO的企业相对是有负面影响的。

第三,独角兽的二级市场估值,因为它在一级的高估值,所以导致它二级的高估值,二级的高估值对于投资人来讲回报是很难实现的,而且风险也是很大的,相反今年的独角兽基本上大部分都已经腰斩了,我们现在上的独角兽,目前俩,360一个,回归了,360已经跌了1/3到1/2之间了,另外一个药明康德,16个涨停板,下面就是小米,可能其他几家,对于这些估值来讲非常的高,大家在投资的时候一定要慎重。第二独角兽的高估值和高融资量对于我们二级市场总体估值会造成压力,虽然我们整体的IPO已经放慢了,为了迎接独角兽,为了迎接CVR,我们整体的IPO的节奏都已经放慢了,但是他们天量的融资额很可能还会对市场造成非常大的压力。比如说富士康还是270亿,一个富士康的公司可能相当于50家中小板,创业板企业的融资量,所以对市场的压力还是非常大的。

第四个,独角兽都是金融绿色通道一个月,一个半月就发行过会,其他企业3-5年,最快1-2年,最快8个月,9个月,独角兽的政策的公平性是显失公允的,因为它大所以它有特殊的待遇,因为你比我有钱,所以你出门的时候都可以横着走,你去哪儿都有保安给你开门,我进门都被拦着了,如果人跟人来讲大家心里肯定是愤愤不平的,但是企业跟企业,我们的国家产业政策就是这样的,那就是嫌贫爱富,对于特别有钱的像独角兽都已经特别有钱了,就是给予各种优惠,对于普通老百姓来讲,看病难,求医难,什么都不行,政策明确来看有非常大的偏差。独角兽政策能不能培育出独角兽?我们的独角兽政策不能培育出独角兽,我们给已经成为独角兽的企业各种特殊和优惠,像BAT和小米已经是独角兽了,现在给了他们快速融资的通道。对于一些需要融资的企业来讲反倒是放慢了。

产业政策大家都知道,前一段时间张维迎和林毅夫关于产业争论大家都看到了,我是站在张维迎这一方的,本身我也是北大毕业,我对产业政策也是很大看法,过去的产业政策,光伏是我们上一个产业政策所催生的一个严重过剩的行业,风电也是我们的产业政策所催生的,现在我们下一个政策催什么呢?可能是芯片。对我们的投资人,我对公司内部讲,那个是国家政策,他不是老百姓干活,为什么从国家要去投?很简单,因为没有人投,国家才去投,因为国家的投资,应该来讲,按照我们传统的理解,政府应该是提供公共服务的,对于难以挣钱的领域,比如道路、桥梁,不挣钱的基础设施政府去投的,但是政府现在成立了很多大型的产业基金,大基金,投了大量的代表国家的产业政策导向,投了大量的这种企业,重资产的,比如长江存储,250亿美元的投资,不是老百姓干的活,真的不是我们投的。投了也不一定赚钱,从国家来讲,国家投资的项目真的都很不赚钱,还有面板行业,京东方现在是OLED屏我们属于板超战略,在富国强兵的战略指导下投资的行业,大家一定要慎重,不是老百姓干的,是国家去干的,是给打仗用的,是为了打仗做准备的是为了万一打起仗来我还能够活下来准备的,跟我们关系不大,一些感受吧。

所以,最近大家市场上对于独角兽的分歧特别大,出台独角兽,证监会已经对独角兽政策做了一些修正,一方面大家看到了压低了独角兽企业的融资量,比如说药明康德,原来报了多少,融的相对要少很多,明德时代,报120亿,融了五六十亿,已经在压独角兽的融资额了。

第二,上上周五的时候证监会发言人做了一个澄清,证监会从来没有限制中小企业上市,所谓市场传言的创业板5千万,主板8千万的标准是谣传,这个市场上,其实据我了解内部是有这个指导的,网上有些传言说某位主管的副总理到了证监会,把现任主席可能批评了一下,也是有很多企业告状,中小企业想去融资的时候被证监会挡在外面了,据说是真的。这样的话其实来看证监会已经在对独角兽的政策做出修正,一是压融资额,第二,支持中小企业的上市,上上周五的证监会发言人已经做了这个讲话了,对于股权融资来讲还是一个大的机会,对独角兽我就说大家还是要慎重对待。

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