在IPO核准制下，很多人将“打新”看作一种稳赚不赔的福利。但在IPO注册制下，市值配售已不符合市场化改革的基本诉求，应当废除，否则，会给股民带来风险及不公平。
一、核准制下市值配售的原理与逻辑
(1)在核准制下，监管层直接负责IPO审核，选择“好企业”“优秀企业”，这导致投资者不需要决策或判断，只管跟风打新、炒新，并出现“新股不败”的情况。
(2)为了防止发行人IPO“超募”，监管层规定新股发行市盈率不得超过23倍。这撕裂了一、二级市场的有机联系，制造了一、二级市场的巨大差价。比如，当中小板平均市盈率已高达80倍时，中小板新股发行市盈率却不能超过23倍，这使二级市场“市值持有人”获得一种差价福利。通过市值配售的分配，让“市值持有人”获得打新差价福利，这违背了市场化改革的基本精神。
(3)这样做的必然结果是，市值配售的打新中签率低，散户打新中签难。90%的小散账户市值不足50万元，万分之一的中签率带来的实际结果是大户获利。
(4)在核准制新股的上市首日，多会出现开盘涨幅44%“秒停”，而后全天无法交易的情况，而且从上市次日开始，还会出现连续多个交易日10%的涨停板。连续多个涨停板，就有多个交易日都是低效、无效交易，这正是23倍发行市盈率上限管制产生的弊端。
(5)市值配售实际上直接导致了“饥饿营销”的后果。既然打新是稳赚不赔的买卖，自然不会有人放弃打新的任何机会。投资者无风险意识地盲目打新，直接导致新股发行多多益善、新股扩容大受欢迎的假象，这使得发行人只要拿到IPO批文，就会发行成功，几乎不会存在发行失败的风险，因为不论发行人质地好坏，也不管网下询价高低，投资者都会抢购。
(6)市值配售制度下，打新者一旦中签，大多会惜售不卖，期待连续多个涨停板。这也是为什么A股新股上市首日不会“破发”的原因。
笔者认为，新股市值配售与市场化改革精神格格不入，也与注册制改革大方向相悖。因此，应当尽早废除新股申购的市值配售模式。
二、注册制改革应当废除市值配售
注册制改革至少有两大动机和目标：第一，淡化行政干预，消除行政管制，依法治市，充分发挥市场决定作用，提高市场资源配置功能；第二，提升A股市场的包容性和开放性，提升A股市场的韧性、弹性及抗风险的能力。
注册制的包容性精神，主要体现在对“三创四新”(创新、创造、创意；新技术、新产业、新业态、新模式)的包容，当然，也包括对创新失败的包容，甚至对创新企业倒闭破产的包容。这就要求投资者具有足够的风险意识和专业定价能力，因为注册制已经颠覆了我们传统的IPO观念，亏损的新经济公司可以上市，同股不同权的新经济公司也可以上市，这使得投资风险及定价难度前所未有的提升，因此，注册制将市场风险充分释放出来后，必须由投资者自我判断、独立决策。
由于注册制新股发行定价是完全市场化的，当A股平均市盈率高达50倍时，新股发行市盈率可以超过100倍，这就意味着注册制下一、二级市场差价将会变得越来越小，甚至会出现股价倒挂的现象。在注册制环境下，打新不再是稳赚不赔的零风险投资，而是高风险投资，如此一来，新股上市首日“破发”将会常态化，炒新风险更大。
在注册制环境下，市值配售的制度漏洞不言而喻。举一个极端的例子，在市场上涨至某个高位，若新股申购按既定高价进行市值配售，但当中签结果公布后，市场突然逆转、掉头向下，这时，投资者可以违约、拒绝支付中签新股缴款，最大惩罚就是未来一定时间不允许参与市值配售而已，对投资者并无经济损失，但它会导致发行人发行失败，甚至会导致发行人因发行失败而倒闭。
此外，注册制采用市值配售，会使得所有股民误以为打新仍是福利，放弃打新就是一种损失，因此，很可能导致投资者无法理性看待打新风险，照旧盲目打新、疯狂炒新。
三、废除市值配售，进一步完善注册制
注册制改革是中国股市成立30年来最重大的一次改革。证监会强调“建制度、不干预、零容忍”，表明了监管层对注册制改革的坚定信心与决心。
当然，注册制改革不会一步到位，更不会一蹴而就，它仍需不断摸索和完善。因此，作为注册制配套改革，我们还需在技术层面和一些细节上进一步完善。笔者建议：
第一，在新股申购环节，尽快废除市值配售，允许场内外全体投资者实缴资金申购新股，资金冻结利息划归投资者保护基金。
第二，在新股上市前五个交易日不仅要取消涨跌幅限制，而且还应允许T+0回转交易，这有利于多空双边充分交易、充分博弈，更有利于新股二级市场价格均衡。这在一定程度上可以弥补新股融资融券高成本、高风险“做空机制”的严重不足。
第三，等待时机成熟，我们再像港交所一样，全面取消A股涨跌幅限制，并全面恢复T+0回转交易机制。
没有交易或交易困难的市场，就是无效市场或低效市场。当每天多达数百只股票涨停或跌停时，这样的市场也是无效市场或低效市场。
(作者董登新系武汉科技大学金融证券研究所所长)
（文章来源：中新经纬）
