陈志武:媒体信披浑浊的后果——市场关闭。如今的股民和晚清时挺相似

中信出版&《财经》投资家   

2021年01月11日 17:22  

本文2595字,约4分钟

与陌生人做交易时你更容易选择不讲诚信、选择假冒伪劣,如果充分发挥新闻媒体的作用,至少可以使更多的个人和企业从“陌生人” 变为“熟人”。开放的新闻媒体是市场经济的必要条件,也因为如果压制媒体报道,就会降低市场的透明度,许多市场最终会关闭,这也是目前中国证券市场和许多商品市场所面临的危机。

怎样建立一个模型来说明开放的新闻媒体在市场经济中的必要性呢?在这里我举一个最简单易懂,又能说明许多问题的模型:有 A、B 两家上市公司,我们唯一知道的信息就是,这两家公司中,一个好,一个不好,或者说一个相对好许多。但是因为媒体不够开放,不允许媒体进行质疑报道,而 A、B 两家公司自己披露的信息又都说自己前景辉煌,使得市场的透明度非常糟糕。如果有一个投资者要将 10 万元投到这两家公司中,他的资金该怎么投放呢?

如果透明度高,即使这两家公司的未来收益不确定、有风险,理性的投资者也能更好地做出选择;但是现在由于媒体的作用受到限制,市场的透明度很低,这就等于在公司未来业务收益不确定的基础上又增加了一层不确定性,使投资者又要为多一层的不确定性进行风险规避、多付成本。假如媒体可以自由报道企业的状况,使市场透明度增加了,投资者知道了A 公司好而 B 公司不好,那么他理性的选择就是把钱都投给 A 公司,他能获得的预期效用(或福利)也最高。但是如果市场不透明,投资者不知道哪家公司好,只知道 A 好的可能性是 µ,理性投资者会采用什么策略呢?这里有一个假设就是投资者是规避风险的,就是说投资者不喜欢风险,他在承担风险时,需要有风险溢价来补偿。

容易理解,在信息极端浑浊的状态下,也就是透明度最差的情况下,µ会等于 50%,也就说,A 公司有 50% 的概率是好的,这样投资者会怎么决策呢?就是各投一半,投给 A、B 公司各 5 万。在这样的情况下,投资者的效用要比在完全透明情况下的效用差很多。容易得出这样的结论: µ 越高时,投给 A 公司的最优资金比例就越高。我们也可由| µ-0.5 |来测度“市场透明度”: µ 离 50% 越远,市场透明度就越高。容易证明:透明度越高,投资者的效用也越高,整个社会得到的福利也就越好。因此,市场信息越浑浊,对整个社会越不利。

刚才得出的这个结论说起来简单,做起来却很难。我举两个例子:中国四大国有银行的呆坏账比率到底有多高?这个数字是公布出来好还是不公布好?大多数人的意见好像是不公布好,觉得公布出来就会引起恐慌。难道真的如此吗?“不公布”和“公布”真实呆坏账数目,哪种对社会福利更有利呢?另一个例子是,到底有多少人是艾滋病的病原携带者?这个真实数字是公布出来好还是不公布好?很多人都认为还是公布出来好,但有人会认为如果真实数字太大,公布了不是让整个社会人心惶惶吗?其实,公布了之后人们也许会有短暂的恐慌,但恐慌的同时人们会调整自己的最优行为选择。假如官方公布的数字是 1 万人,而实际人数是200 万,这样就会影响个人的行为选择。中国有 13 亿人,1 万除以 13 亿,这才是多小的一个比例啊!于是在行为上可能就会放纵一点;但如果知道了实情,200 万除以 13 亿,这个概率就大多了!因此在行为上就可能更为谨慎。我们可以按照刚才讲到的简单模型的思路证明:越是让这些信息透明,能得到的社会福利就越高。

回到我刚才讲的那个简单投资决策模型。在这个模型中,透明度只要稍稍增加一点,你的效用就会增加很多。在“知道实情而人心惶惶但增加效用”与“信息浑浊且效用低”之间选择,很多人还是希望知道实情的,因为这样每个人都会相应调整自己的行为。总之,我们从这个简单模型中得出的结论是:如果 µ 等于 50%,也就是在信息极端混浊的状态下,投资者会在 A、B 个公司间各投一半的钱。

我们看一个案例来验证一下刚才的结论的意义,让大家看一下市场信息浑浊到底会引出什么现象。是不是市场信息越浑浊,每个人的效用就越糟糕呢?

 

案例:晚清的股民和如今的股民

 

1882 年的上海股市可以说是中国历史上的第一次股市泡沫,其间还不乏仁人志士解读泡沫的起因及潜在的危害。比如,1882 年 9 月 2 日的《申报》评论道:“今华人之购股票者,则并不问该公司之美恶,及可以获利与否,但有一公司新创、纠集股份,则无论如何,竞往附股。”那时与现在相隔一百多年,当时的股民听起来跟今天的股民倒挺相似。今天的人们在讨论股市“乱套”的原因时,也都喜欢指责中国股民的不理性,说他们太注重短线、换手率太高,指责他们不管这个公司、那个公司是做什么的,只要是股票就去买,不问公司的经营状况,不分“美恶”。

那么我要反过来问:在信息浑浊的状态下,股民有办法真正了解公司吗?存在让股民了解公司状况的环境吗?行政部门阻止媒体刊登关于企业的负面文章,只能使股市越来越浑浊。晚清的股民虽然与现在的股民相隔了一百多年,但两者所面临的状况、问题却是差不多的。现在的人有比晚清人进步的地方,比如读的书多了、掌握的知识多了,但是不给你信息,让你在完全不透明的情况下投资,你就是有再多的专业知识也用不上啊!所以说,股市的“乱套”不能完全怪股民,他们在信息浑浊的状态下,没办法知道真实信息,就没办法做到把钱投给经营好的企业,没办法对公司做好坏区分。因而,看起来似乎不理性的中国股民的交易行为其实是非常理性的,这是所处的信息环境逼出来的。

有一次我回老家,我哥哥的一位朋友慌慌张张地跑来找我,原来他的股票被套住了,他来问我怎么看股市的走向,该怎么办。我当时吃了一惊:什么时候我家乡的人也被卷入这个浪潮了?这位朋友说,就是前几年。他告诉我,头几年还能挣点钱,但现在不行了,赔了十几万,更多的资金被套住了。我说,你们在茶陵这么偏远的地方,怎么能知道北京、上海、新疆那里的公司的经营状况呀?你们凭什么觉得你们可以玩过在上海、深圳的行家呢?其实,这里有一个职业道德的问题,当你把那些无辜的百姓介绍进股市的时候,你会不会觉得你把他们带入一个“劳民伤财”的不归路应负有责任?

 

(本文选编自《财富的逻辑》 陈志武  著  中信出版集团)