站在当前时点，市场对2022年通胀走势已经形成了四个一致预期：①CPI向上，PPI向下；②CPI峰值可能阶段性突破3%，PPI可能进入负区间；③PPI向CPI的实际传导效果有限；④猪油价格难共振，温和通胀，压力不大。但我们认为，关于2022年通胀走势可能有一些潜在的风险点需要提示。
一是全球原油缺口能否能如期收窄。从供给来看，全球钻井平台数仅恢复到2019年疫情前的70%，2022年冷冬可能会导致原油供给提速缓慢、油价回落打击产油国供给意愿等。从需求来看，预计2022年全球石油日均需求高于疫情前，而且不能排除疫情拐点出现对全球需求的提振超预期。当前油价已经处于偏高位置，如果不见到供给或需求端大幅超预期，原油价格大幅回落的空间也不大，整体上对2022年油价走势的潜在压力还不能过度乐观。
二是国内环保限产和能耗双控的严厉程度仍是潜在的风险点。环保限产可能是以后的常态操作，而能耗“双控”政策是会“纠偏”、还是“延续”、或是“更严”无从考证，这就导致对2022年工业品价格走势不能高枕无忧。此外，考虑到2022年财政和基建发力、社融企稳等因素的合力，不排除工业品价格走势会发生相应改变，大宗商品涨价的警报并未完全解除。
2022年货币政策会出现哪些超预期？①国内货币政策会更加倾向对“滞”的治理，但“胀”的风险并未完全消除，预计上半年货币政策会更加倾向于“宽信用”而非“宽货币”。②国内政策与海外大势“逆流”的步伐不能迈的太宽，货币政策也要在一定程度上兼顾外部环境收紧的压力。
整体而言，2022年GDP+CPI的组合中，过热的可能性不大，市场对此也形成了较为一致的预期。但超预期的点可能来自于：①目前市场在“滞胀”组合中，预期更侧重于“滞”的一侧，但2022年社融企稳背景下，通胀预期可能会出现新的变化；②近期通胀预期快速降温，重要的贡献来自于政策打压，2022年国内政策对大宗商品影响的程度、全球原油供需缺口能否持续收敛等尚无定论，如果出现新的共振，对通胀预期的影响可能又是另外的故事。
文章来源：国泰君安证券研究
