虽然大家都知道这几年的消费投资很疯狂，但到底有多疯狂就不一定有概念了。
我们可以从最近刚向港交所递交招股书的「蕉下」一窥真容。一把防晒伞卖200元，仅融资三轮就冲IPO，且后两轮发生在去年至今。2021年4月，蕉下B轮估值才6.55亿元；九个月后，C轮估值就达到29亿美金。翻了28倍。
那么，业绩是否也翻了这么多呢？蕉下2019收入为3.85亿元；2020年为7.94亿元，同比增长106%；2021年为24.07亿元，同比增长203%；
对应净利润-2321万元、-7.7万元、-54.73亿元。经调整后净利润1968万元、3941.2万元、1.36亿元。
也就是说，基本面虽然只翻3倍，但估值可以翻28倍。这个估值泡沫放在任何大牛市都非常夸张，何况在如今这个市场环境下。
价格是天堂伞的4倍，是不是智商税？
蕉下之所以被誉为雨伞界的“爱马仕”，是因为它一把晴雨小黑伞就可以卖到200元左右，几乎是老牌天堂伞单价的四倍。
要知道，天堂伞已经成立近40年，而蕉下在2013年才成立。同时，在蕉下刚创业时，天堂伞已占据了80%市场份额。蕉下之所以能逆袭，靠的是第一款防晒单品——双层小黑伞。直至2019年，伞具产品的业务收入依然占据蕉下总营收的86.9%。
来源于招股书
爆品推出后，蕉下也就把用户群体瞄准到了中高端的年轻女性。在满足防晒的需求下，产品外观设计也更加迎合年轻女性审美。同时，蕉下还在雨伞中增加自主研发的L.R.C涂层来降温和防紫外线，而内层设计以花朵图案为主，为撑伞者提供新的观赏美感。
这个L.R.C涂层有多重要呢？因为它是一种紫外线阻隔率达99%的科技型涂层，所以隔热和遮阳效果大大超过普通黑胶涂层。可能同一把伞在太阳直射伞面30分钟内不会有什么区别，但在30分钟后，蕉下伞可比行业降低1度。
如果按照蕉下的说法就是，兼顾了科技和潮流美感。目前，蕉下已陆续推出了6个系列的防晒伞，包括胶囊系列、果趣系列、随身系列、双层小黑伞、花苞五折伞等。
在单品推出节奏上，蕉下2017年或之前只推出了三款：双层小黑伞、口袋系列伞及胶囊系列伞；2019年以后加大了节奏，至2021年，三年共推出了19款精选单品。
要想打造爆款，一定离不开营销的猛砸钱。
翻开蕉下招股书可以发现，其触达到用户的方式主要靠DTC（direct to customer）模式，即直接面向销售，避免了“中间商赚差价”。所以蕉下铺了大量的自营线上渠道（占比八成），包括天猫旗舰店、京东等等。在电商红利之外，随着抖音、快手等直播平台的崛起，蕉下也想抓住直播带货这个新红利，毕竟网红KOL种草已成为线上营销主要方式。
来源于招股书
这也解释了为什么蕉下所有成本中，营销占比最高。2019年占32%，2020年增加至41%，2021年增加至46%，已经是一半收入。从细分支出科目来看，推广费用（广告及营销开支）为最大支出项目，2019年仅投入3692万元，2021年已直线上升至5.86亿元，三年内疯狂涨近16倍。而收入只增长六倍。
分销开支
如果细数代言过蕉下的明星，能看到2017年的迪丽热巴、2021年的赵露思，以及李佳琦、薇娅、罗永浩等头部主播直播间。其招股书也透露道，蕉下将营销费用中的大部分都用在了小红书、抖音、微博等社交平台的种草上。仅在2021年，与蕉下合作的KOL便已超过600个，其中199个KOL拥有逾百万的关注粉丝，这总共为蕉下带来了45亿浏览量。
具体来看，李佳琦曾在2021年5月至6月为蕉下带货三次，上架7种产品，共获得约2880万销售额。同一个月内，蕉下还在淘宝直播与63位主播合作，带来了1.17亿销售额。
作为另一个营销阵地，与同类品牌商相比，蕉下在小红书上的商业投放力度也略高一筹。根据千瓜数据，在小红书的珠宝配饰分类中，蕉下的商业笔记、合作达人数量均排在第二位。目前小红书上有4万余篇蕉下笔记，抖音上有上千个蕉下视频。
与高营销投入相匹配的是，蕉下近六成员工为销售与营销类。共有826名，占1410名总数的58.6%。所以，蕉下的大部分钱都花在了营销上，而不是在产品上。
亏损加大，扩充产品线以提高毛利
花了这么多钱，蕉下买到了增长较快的付费用户。2019年至2021年，其天猫旗舰店付费用户总数翻了2.5倍之多，由300万增至750万人。同时，2021年复购率涨至46.5%。
这也让蕉下在2021年分别以5%总零售额与12.9%线上零售额的市场份额，拿下国内第一大防晒服饰品牌。
还是回到毛利上。蕉下的整体毛利率呈现小幅增长趋势，2019年-2021年分别为50.0%、57.4%、59.1%。毛利率的提升，可见背后是因为付费用户增加带来了销售额提升。但同时，蕉下的经营利润率表现不如毛利率亮眼。蕉下的经营利润分别为2162万元、 4535万元及1.47亿元，对应的经营利润率均不足10%，分别为5.6%、5.7%及6.1%。
随着互联网流量成本越来越高，要想继续提高毛利，并讲好资本市场故事。比较靠谱的方式是扩充产品线、丰富盈利方式。
我们先回顾下蕉下过去三次业务扩展。第一次是在2017年，蕉下开始推出防晒袖子、帽子等非伞防晒产品，改变了产品结构的单一性。尤其在服饰方面，针对不同季节的不同需求，蕉下采用不同材质，推出了保暖衣、防风服、防水外套等。
第二次是在2019年，为了覆盖更多户外场景产生的需求，蕉下再次扩展品类至防晒服、口罩、披肩等。第三次是2021年，蕉下开始扩展非防晒的户外产品市场，如帆布鞋、马丁靴、保暖服饰等。
背后的逻辑是受疫情影响，用户远途旅行的需求降低。这也就推动了蕉下进军非防晒产品的决心，从增长来看，2019年，蕉下非防晒产品收入只有280万元，2020年涨至7650万元，2021年继续猛增至4.96亿元，对应的营收占比也增至20.6%。
至此，蕉下构建起的涵盖服饰、配饰、鞋子、伞具在内的户外产品矩阵搭建完成，有防晒也有非防晒。落实到产品收入构成上就是，靠防晒伞起家的蕉下，已经把伞具占比从87%降低至21%，服装占比从1%提高至30%。
产品收入构成
细分品类中，服饰与帽子收入在稳步增长，呈现超越伞具的势头。2021年服饰产品为蕉下带来了7.1亿元的收入，比伞具整整多了2个亿。而帽子是所有产品中毛利率最高的产品，高达67%，甚至比伞具毛利率高出7.8个百分点。从产品收入结构来看，蕉下的产品正往多元化方向拓展。服饰、配饰的价格，也一如既往地定位偏高。比如防晒服的价格范围从299元至429元不等，防晒口罩价格高达99元。
在生产模式上，蕉下采用了ODM代工模式。蕉下将所有生产外包给合约制造商，由其加工自行购买的原材料，生产后向蕉下提供成品。意味着，蕉下只提供产品设计与研发的服务。
而事实上，与不断上涨的销售成本相比，蕉下研发投入实在不高，且却出现逐年走低的趋势。2019年-2021年，蕉下的研发开支分别为1990万元、3590万元、7160万元，占收入的比重分别为5.2%、4.5%、3% ，这说明了蕉下有着明显的重营销轻研发风险。
与此同时，蕉下新开辟的户外鞋子、服饰领域里，早已龙头企业盘踞，比如国外知名品牌：北面（TheNorthFace）、哥伦比亚（COLUMBIA）、探路者(TOREAD)等，这些品牌成立时间长，在产品设计研发、品牌知名度、渠道、资金等方面都比蕉下更有优势。因此，蕉下在开拓这部分市场的难度也并不小。
红杉、蜂巧资本低价进入，华兴资本和宏祺控股高价接盘
不可否认的是，切入防晒伞细分赛道、聚焦年轻女性的用户群体、线上渠道的强大带来逐年递增的销售收入，这几大因素都帮助蕉下获得耀眼的业绩表现，从而吸引资本的关注与青睐。
所以早在2015年11月，红杉资本就以586万美元参与了蕉下的A轮融资，当时投后估值为2900万美元。
红杉进入后，基石资本也同时投资了1500万元，并获得5000万元的老股转让，至此获股份7.87%；但这笔投资签订了对赌协议，后来因为蕉下没有完成2016年业绩承诺，所以又转让了17%左右股权给基石资本。2021年4月，基石资本将这笔26.8%的股权转让给了蜂巧资本，代价1.76亿元，对应估值6.55亿元。也就是说，基石资本这笔收益增加了1.7倍。
同月，高管团队又从蜂巧资本手里回购了18.8%股权，代价为1.2亿元，还是6.55亿元估值。蜂巧资本就还有8%股权，为第二大股东。这就是B轮融资。
2022年1月21日，蕉下完成第一笔C轮融资，华兴资本投资4500万美元，对应估值29.12亿美元。相当于9个月时间，估值翻了28倍。所以两位高管家属也在1月25日，让公司回购了手里的2000万美元股票，也就是在高位套现了1.2亿元。
随后在2月，宏祺控股投资100万美元成为第二笔C轮融资，对应估值30.26亿美元。值得一提的是，宏祺控股由李文楣全资拥有。李文楣为迈瑞医疗（300760.SZ）董秘，并担任迈瑞医疗国际有限公司的首席投资官及投资者关系总监。
通过计算可见，自2015年至2022年七年时间，蕉下的估值从0.29亿美元增加到30.26亿美元，翻了100倍左右。
蕉下估值
IPO前，始人兼CEO马龙及其配偶王盈盈合计持股32.68%；联合创始人兼总裁林泽与其配偶黄程程累计持股32.26%；红杉中国持股 19.37%；蜂巧资本持股6.96%。
马龙本科毕业于华东理工大学的高分子材料与工程学专业，在创立蕉下前，曾创立电动牙刷品牌wavebetter。联创林泽， 毕业于信息与通信工程，曾在诺基亚西门子通信系统技术公司就职。两位技术背景的创始人也让蕉下自研了一些技术：AirLoop面料、原纱防晒技术、L.R.C涂层技术、全向推拉蜂巢技术、静音蜂巢技术以及FlexCore轻量鞋底技术等。
最后，不得不说，充满消费泡沫的投资热潮让早期投资人有机会高溢价退出，让创始团队提前套现改善生活。但后进入的资本方咋办？
