光伏产业链业绩大比拼,两极分化的盈利局面会扭转吗?

来源 | 华尔街见闻   作者 | 宋垚     

2022年05月13日 11:26  

本文5646字,约8分钟

五一节后光伏企业2021年报和2022年一季报业绩基本已经披露完成。华尔街见闻·见智研究针对光伏全产业链重点企业进行分析,并结合当前产业链价格走势情况,分析不同细分赛道盈利或亏损的原因,并对今年情况进行预判。

本文看点:

1、硅料紧俏价格飙升,成为产业链最大赢家

2、硅片面临产能过剩,但短期盈利仍有优势

3、电池组件表现惨淡,盈利修复期或将延长

4、设备耗材成隐形赢家,辅材盈利因原材料涨价被压缩

华尔街见闻·见智研究认为,从光伏全产业链看,去年最受益的当属硅料环节,主产业链中硅片次之,但是依照目前硅料价格的上涨趋势,今年硅料或将继续成为最大赢家。而去年主产业链的电池、组件环节均受高价硅料影响,利润微薄;辅材产业链中整体毛利几乎均被压缩。此外,像光伏设备、耗材等受硅料影响较弱的环节盈利状况较好,主要直接受益光伏需求爆发以及N型电池扩产,订单量饱满,得以维持较高盈利水平。短期看上游依旧是最大赢家,但按照产能扩张趋势预测,今年过后利润格局有望改善。

硅料紧俏价格飙升,成为产业链最大赢家

硅料价格2021年最高涨幅超200%,年底有小幅回落,市场也一致认为硅料降价潮要迅速来临,但进入2022年后硅料却继续涨价,目前价格在25万元/吨左右,上涨趋势有增无减。整体看,市场对硅料降价速度过于乐观,目前硅料仍在高位徘徊,降价苗头没有显现,这使得今年上半年硅料企业继续维持赢家地位,获得了产业链过半利润。截止到5月12日,硅料价格已经连续上涨16周,目前单晶复投料均价26.11万元/吨;单晶致密料均价25.87万元/吨;单晶菜花料25.6万元/吨。上涨逻辑是供应增量不及需求增量,协鑫、通威、新特、亚洲硅业等企业的扩产均不同程度受到疫情运输不畅的影响。预计6月硅料供应量环比增加7%左右,但相对需求的供应量仍不足,短期不会降价,硅料企业仍获利颇丰。

(见智研究制图)

(见智研究制图)

通威股份2021年实现营业收入634.91亿元,同比增长43.64%;归母净利润82.08亿,同比增长127.5%,大超预期。分业务看,2021年硅料业务毛利率66.69%,同比增长31.99%。而进入2022年后,硅料价格持续攀升背景下,公司一季度业绩遥遥领先业内其他光伏环节,2022年一季度实现净利润51.94亿元,同比增长513.01%,扣非净利润同比增长544.95%,毛利率34.11%,同比增长64.46%。

而另一家硅料龙头大全能源2021年营收108.32亿元,同比增长132%,归母净利润57.24亿元,同比增长449%,扣非净利润57.07亿元,同比增长448%,毛利率65.65%,同比增长95%。2022年一季度实现营收81.29亿元,同比增长389.28%,环比增长221.66%;归母净利润43.12亿元,同比增长640.85%,环比增长244.77%;扣非净利润43.03亿元,同比增长642.09%,环比增长246.59%,毛利率64.03%,同比增长37.9%。

见智研究认为,2021年复盘硅料龙头通威和大全的业绩,硅料环节无疑是最大的赢家,毛利率基本超65%,远超其他光伏环节。而年后硅料价格没有下降趋势,目前徘徊在26万元/吨高位,且今年大概率硅料价格难以下降到此前市场预期的20万元/吨以下,从2022一季报看,两家硅料企业盈利强劲,预计今年产业链受益最大的环节仍会是硅料。

硅片面临产能过剩,但短期盈利仍有优势

硅片由于处于产业链中上游,自2021年硅料涨价开始便跟随硅料持续涨价,在光伏全产业链中属于高景气环节。由于其利润丰厚,近两年吸引众多新进入者,包括上机数控、京运通等。硅片行业一直保持隆基和中环双寡头的局面,原有玩家扩产叠加大量新进入者进入后,竞争更为激烈,集中度有所下滑。

目前看硅片行业存在产能过剩风险,优异的竞争格局逐渐在弱化,但从全产业链看,硅片短期仍算作除硅料外盈利较为丰厚的环节。

进入2022年后硅片继续跟涨硅料,隆基与中环也不断官宣上调硅片价格,4月底,隆基各规格硅片统一厚度为160μm;此后硅片整体市场报价厚度从165μm下降至160μm。小尺寸G1与M6硅片市场逐渐萎缩,产线转向生产M10以上的大硅片,由于国内以及海外欧洲需求旺盛,硅片价格仍延续小幅上涨。五一节前最后一周硅片涨幅较大,M6硅片上涨1.8%;M10和G12涨幅在0.8%左右。节后基本平稳,五一节后M10硅片价格在6.76-6.86元/片之间;G12价格在9.05-9.15元/片之间,涨幅不明显。

(见智研究制图)

(见智研究制图)

复盘硅片重点企业业绩情况:

老玩家以TCL中环为例,中环2021年公司营业收入410.25亿元,同比增长115.28%,实现归属于上市公司股东的净利润 40.2亿元,同比增长 269.14%,归属于上市公司股东的扣除非经常性损益的净利润38.59亿元,同比增长305.10%。其中新能源光伏业务2021年营收占比93.54%;半导体业务营收占比5.17%。新能源光伏业务板块2021实现营业收入 384.48 亿元,同比增长 121.47%。

分产品看,光伏硅片占营收比重为77.35%,2021年营收同比增长124.54%;毛利22.73%,同比增长3.44%。2022年一季度实现收入133.68亿元,同比增长79.13%,环比增长11.25%;归属母公司净利润13.11亿元,同比增长142.08%。一季度预计硅片出货量在15GW,单瓦净利约0.08元,整体看硅片业务盈利能力仍维持高位。

再看新进入者,以上机数控为例:见智研究在文章“Q1营收大增253%,上机数控能否重现两年20倍“暴富神话”?丨见智研究”中深入解析过上机数控,在此不再赘述。从盈利看,2021年实现营业收入109.15亿,同比增长262.51%;实现归母净利润17.11亿,同比增长222.1%,毛利率19.8%。2022Q1营收57亿,同比增长253%;归母净利润6.5亿,同比增长106%,扣非净利润为5.13亿,同比增长67.92%。毛利率12.7%,环比增长50%;净利率11.4%,环比增长24.13%。业绩超预期的背后基本都是硅片的功劳。

见智研究认为,无论是硅料还是硅片,市场对其后市产能过剩的预判是合理的,故长期红利难以持续。从硅片企业看,去年营收普遍创新高,但毛利其实并没有大幅增加,主要是因为上游硅料成本压力较大,所以从去年到今年企业的布局动作可以看出,无论是中环还是上机数控,都开始向上游硅料进军,相信平抑成本是其重要考虑的一个方面。但从目前硅料价格走势看,预期今年上游硅片硅料仍会相对优于其他环节。

电池组件表现惨淡,盈利修复期或将延长

电池与组件环节相对于上游较为分散,尤其是电池片环节,去年受到上游下游双重夹击,电池企业承受巨大压力。以龙头爱旭股份为例,此前在“下调业绩预告,爱旭股份为何净利暴跌117.39%?丨见智研究”一文中我们分析了爱旭净利暴跌的原因。但整体不难看出,专业做电池的爱旭去年业绩亏损严重,因为不像一体化组件企业可以转嫁成本,专业化生产电池的厂商去年日子十分难过,而今年目前看盈利修复仍较为困难。

从去年硅料、硅片涨价开始,电池企业试图跟涨,但下游组件并不买账,所以提价十分困难。今年电池片企业仍在一直酝酿跟随硅片涨价,从年初到现在,基本维持小幅增长。M6电池片相较于M10和G12电池片涨幅不明显,4月底因为疫情导致的材料运输问题存在,市场逐步接受电池片涨价,M10和G12大尺寸电池片的需求较旺,价格也比较坚挺。

(见智研究制图)

见智研究认为,电池片企业无论是否一体化整体利润都微薄,而大型一体化企业主要是因为通过硅片、电池、组件三个环节的布局使得无论行业利润如何分配,均能维持稳定盈利,尤其去年一体化企业的利润基本来自硅片,但是布局电池和组件有利于硅片能够稳定被消化,今年看,单体电池环节仍难实现较大的盈利修复,但下半年硅料产能逐步释放,有望改善。

(见智研究制图)

组件端,我们以隆基为例,隆基2021年增收不增利,2021年公司实现收入809.32亿元,同比增长48.27%;归母净利90.86亿元,同比增长6.24%。其中,2021Q4归母净利15.3亿元,同比下降30.32%,环比下降40.31%,四季度严重拖垮全年业绩水平。分产品看,2021年隆基组件业务毛利率17.1%,创近6年来新低。

见智研究认为,电池片和组件环节格局都较上游分散,但组件相较于电池片环节商业模式更好,组件作为商品可以直接对接终端渠道,因此具备渠道优势也更看重品牌效应。但即使如此,仍承受上游主材和辅材涨价的双重压力,毕竟产品提价滞后于原材料价格上涨,且高价组件也要面临终端是否能接受的问题,而去年四季度就因为产业链博弈严重,终端部分装机移至今年。只不过一体化企业相对更能扛住,可以保住盈利能力。此外,P型组件同质化较为严重,且不再是未来主流,所以组件企业的电池技术研发能力、渠道优势、品牌效应,将会成为未来差异化竞争的关键因素。

设备耗材成隐形赢家,辅材盈利因原材料涨价被压缩

光伏除了主产业链外,还包括光伏设备(包括单晶炉,电池设备等等)、各类耗材(银浆、金刚线、热场等)以及辅材产业链(包括光伏玻璃、胶膜、背板、支架、逆变器等)

耗材环节,相对于辅材而言格局较好,毛利率较高且表现较平稳。其中毛利率最好的是耗材热场和金刚石线,金博股份作为热场龙头,毛利率基本稳定在60%以上,去年下滑至57.28%。美畅股份是金刚石线龙头,毛利率波动不大,基本在57-58%之间。美畅股份和金博股份去年业绩表现较好,整体相对辅材强势,且受硅料影响较小,主要是因为近两年光伏需求强势,龙头非龙头都积极扩产,所以耗材需求增加,且由于硅片赛道大量扩产,金刚线需求大量增加,带动了美畅股份的业绩。而作为银浆龙头的帝科股份,在去年银价上涨的背景下,毛利率持续下滑。

辅材环节技术含量并不高,且没有太多技术革新。从去年业绩表现可以看出,逆变器、胶膜、玻璃、背板去年毛利均表现下滑。其中逆变器曾被视为光伏行业最优质的赛道,去年也难逃爆雷的命运,见智研究在“业绩炸雷,明星机构定增浮亏超40%,逆变器之王阳光电源跌落神坛?丨见智研究”一文详细解释了阳光电源为何业绩打脸。

玻璃和胶膜方面,光伏玻璃由于其有周期属性,而2020年下半年是其涨价巅峰,到2021年随着玻璃产能大量释放,玻璃价格迅速下滑,且下半年由于部分原料和燃料成本上升导致四季度业绩下滑明显,毛利率从2020年的46.54%下降至35.5%。而胶膜去年毛利也有所下滑,但四季度盈利扭转拉升了全年利润水平。胶膜去年主要受EVA粒子影响,前三季度主要是EVA粒子大幅涨价导致盈利下滑,而四季度EVA粒子价格回落以及公司胶膜价格上涨才得以使盈利回升。

而跟踪支架龙头中信博毛利下降也较大。主要是因为去年地面电站建设弱于分布式。且地面电站相对于分布式对硅料价格更为敏感,尤其去年四季度产业链价格博弈严峻,终端电站不买账选择观望居多,或将项目移至今年。跟踪支架主要用在地面电站上,所以受硅料高价影响较大。而作为辅材的背板,也同样难以幸免,中来股份2021年背板毛利率21.06%,下降4个百分点。

最后说下光伏设备,俗称“卖铲子”行业。光伏设备大致也可按照硅片设备、电池设备、组件设备三个大赛道分类。

(资料来源:国金证券研究所)

上游制硅片环节设备龙头是晶盛机电,晶盛机电主要产品是单晶炉,即将硅料融化,再制成硅棒,随后硅片企业加工切割成硅片;迈为和捷佳伟创主要做电池片设备;奥特维是组件设备龙头,主要做组件串焊机,即将多个电池片串联起来加工成组件。

(见智研究制图)

晶盛机电不仅是光伏设备龙头、同时也是半导体设备龙头,在光伏需求和半导体需求双重利好下,公司订单大增。2021年晶盛机电晶体生长设备生产量同比增长81.7%至5231台,销售量同比增长41.69%至2556台,这一板块为公司带来营业收入34.75亿元,同比增长32.47%;智能化加工设备生产量同比增长515.97%至1774台,销售量同比增长172.22%至735台,该板块营业收入11.39亿元,同比增长106.61%。

此外电池设备环节,可以看出迈为去年毛利水平更优异,而捷佳伟创毛利同比下滑。但是整体而言,捷佳伟创去年业绩并不差,营收与净利润均创历史新高,但捷佳伟创的主要产品是光伏电池片整线生产设备,硅料的上涨也令其毛利承压,所以毛利整体下滑。但迈为和捷佳伟创同样是卖电池设备的,两家不同的是捷佳伟创是PERC时代的光伏电池设备龙头,而迈为曾经是丝网印刷龙头,此后捷佳伟创在技术上PERC、TOPCoon、和HJT均涉猎,迈为主要押宝HJT,也是目前HJT最有优势的企业,具备HJT整线供给能力。迈为作为丝网印刷龙头,议价能力强,去年丝网印刷业务毛利达到37.74%,同比增长6.18%。最后说下组件龙头奥特维,奥特维去年和今年一季度均保持较好的业绩,因为一方面受益光伏景气,另一方面受益于大尺寸红利,去年和今年订单持续饱满。

整体而言,见智研究认为,硅料价格博弈对光伏产业链影响巨大,首先会导致行业内盈利两极分化,且从我们全产业链复盘看,毛利基本都被上游硅料和硅片侵蚀,除此之外就是受硅料影响不大的环节获利,比如光伏设备赛道,比如部分耗材赛道,这些都是直接受益于需求增加。而其他只要受到硅料价格传导影响的赛道,毛利基本萎缩,如电池、组件、跟踪支架等。从目前情况看,今年由于硅料降价不及预期,预计仍难改变盈利两极分化的局面,但从目前大量企业纷纷涌入硅料和硅片赛道看,这种红利难以持久,预计今年年底至明年下游组件环节盈利有望回暖。

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