近日，现货黄金价格一度突破4000美元/盎司，再度成为市场关注的焦点。截至10月10日，周大福、潮宏基、谢瑞麟、周大生等品牌的足金首饰价格已攀升至1168元/克，较9月末上涨逾40元。而老铺黄金、华铺黄金、周大福旗下MONOLOGUE等古法或复古品牌，部分黄金饰品价格甚至突破1800元/克，个别设计款更是逼近2280元/克。
黄金景气度持续上升的背后，与美债规模逼近经济总量、地缘政治冲突频发、美元资产吸引力下降等因素不无关系，也正因如此，市场对黄金的需求持续升温。目前，全球央行持续购入黄金及黄金ETF。据央行最新数据，截至9月末，中国官方黄金储备达7406万盎司，已连续11个月增持黄金。
值得关注的是，金价的暴涨，黄金产业链上下游却呈现出“冰火两重天”的景象。上游采掘企业利润爆发增长，而下游零售品牌则因高金价抑制消费需求与商业模式差异，致使业绩分化。在今年上半年，挖矿的紫金矿业（601899.SH，02899.HK）归母净利润同比大增54.41%至232.92亿元，而下游的部分以传统黄金首饰销售为主的企业则面临业绩压力，拥有老庙等珠宝品牌的豫园股份（600655.SH）营收大幅下滑超30%至191.12亿元、归母净利润更是暴跌94.50%至6281万元。
目前，对于金价走势，市场中已出现不同声音，有机构认为金价将持续上升，但也有声音认为金价已显著偏离长期均线，继续追高风险较大，美国银行甚至警告第四季度金价可能回调至3525美元。而对于个人投资者，分清将黄金作为长期配置资产或短期投机工具的本质则至关重要。
多重因素推动 国际金价持续上涨
10月10日，现货黄金价格报收3976.04美元/盎司，较前一日下跌1.62%，从近期突破4000美元的历史高点小幅回落。然而，若将视角拉长，黄金的涨幅依然惊人。今年以来，金价累计涨幅达50%，如果从2019年美联储开启降息周期前的1266美元低点算起，黄金累计涨幅已超过215%。
事实上，黄金的每一次历史性上涨，从来不只是简单的资产波动，而是对现行货币信用体系的重新定价。在上个世纪30年代，美国债务危机引发经济大萧条，各国为摆脱危机纷纷退出金本位制，以实现货币扩张，美国曾通过《黄金储备法案》将金价从20.67美元提升至35美元，变相使美元贬值，以货币扩张应对债务危机。
1960-70年代，美元危机导致布雷顿森林体系破裂推动金价上涨，在时任美国总统尼克松宣布美元停止兑换黄金后，美元多次贬值，到1973年，主要西方国家货币开始对美元实行浮动汇率，以美元为中心的固定汇率制度瓦解，布雷顿森林体系彻底崩溃。黄金官价从每盎司35美元一路飙升至1980年的850美元历史高点。
当前，相似的逻辑似乎正在重演。近期美国政府“停摆”、法国政局动荡、美日等国的经济隐忧以及持续的地缘冲突等多重因素叠加，共同触发了市场对黄金的需求。
特别需要注意的是，目前，美国债务仍在上涨，而在债务风险之下，如何有效降杠杆成为市场关注焦点，投向黄金或意味着市场认为债务风险依然要用通胀化解。根据人民网援引央视网的报道，当地时间10月8日，美国国会预算办公室表示，美国2025财年联邦预算赤字为1.8万亿美元。美国智库“负责任的联邦预算委员会”主席玛雅·麦克吉尼亚斯在一份声明中表示，美国债务规模大约相当于整个美国经济，其占经济比重将很快超过历史最高水平。她表示，未来十年，美国每年的借款额度将接近2万亿美元。
另据美国国会预算办公室估计，去年公共持有债务占美国GDP的99%，预计到2034年将达到GDP的116%，超过美国历史上任何时期。
对于债务风险，桥水基金创始人瑞·达利欧在近日表示，美国政府债务的过快增长，叠加日益激化的内外冲突，正在催生一种与二战前夕非常类似的氛围，对现有秩序构成严峻挑战。此外，当前的财富不均和持续发酵的全球冲突也令人“深感忧虑”。
在一系列因素影响下，黄金正在成为避险之地。目前，全球央行持续购入黄金及黄金ETF的资金流入成为推动金价创新高的重要力量。世界黄金协会报告显示，8月各国央行恢复大规模购入黄金，当月净增持15吨黄金储备。强劲需求推动9月黄金ETF持仓量增加360万盎司，年初至今上涨17%，达到9720万盎司。另据央行最新数据，截至9月末，中国官方黄金储备达7406万盎司，较上月增加4万盎司，已连续11个月增持黄金。
不过，随着金价屡创新高，市场观点出现显著分化。目前，多家国际投行上调了金价目标。其中，高盛将2026年底的金价目标从4300美元/盎司，上调至4900美元/盎司，理由是“央行增持与私人部门分散化需求强劲”。花旗银行则认为若美联储继续降息，金价可能挑战5000美元/盎司。更有Yardeni Research给出了2030年触及10000美元/盎司的乐观预期。
瑞·达利欧也表示，投资者应将“约15%的资产配置在黄金中”。他认为，债务工具“已不再是有效的财富储藏手段”，黄金则是“当投资组合其他部分下跌时表现最佳的资产”。而在此前不久，瑞·达利欧曾讲述其“大债务周期”框架，认为美国日益增加的债务负担、美联储的独立性面临的潜在威胁以及日益加剧的地缘政治裂痕正在削弱美元作为财富储备的角色，这些条件正在推动黄金和加密货币的增长。
然而，另一方面也有不少声音警惕市场注意回调。美国银行警告，黄金已兑现大部分上涨预期，第四季度可能回调至3525美元；瑞银预测短期支撑位在3800美元。分析师指出，金价偏离200日均线超20%，多头浮盈兑现与技术性抛压可能导致阶段性调整。
上游采矿业受益 下游黄金饰品企业承压
金价暴涨之下，黄金产业链上下游企业呈现截然不同的发展态势。从业绩数据不难发现，上游采掘企业业绩普遍亮眼，而下游零售企业则因商业模式差异出现显著分化。
10月10日，招金矿业（01818.HK）发布了2025年第三季度财报，继续延续上涨趋势，期内实现营收124.30亿元，同比增长53.73%，归母净利润21.17亿元，同比增长140.43%。
另从此前公布的半年报数据来看，今年上半年，包括紫金矿业（601899.SH，02899.HK）、山东黄金（600547.SH，01787.HK）、中金黄金（600489.SH）、湖南黄金（002155.SZ）、赤峰黄金（600988.SH，06693.HK）、西部矿业（601168.SH）、山金国际（000975.SZ）等在内的采矿类企业均实现了不同幅度的上涨。
其中，紫金矿业作为龙头，其上半年营收同比增长11.50%至1677.11亿元，归母净利润同比大增54.41%至232.92亿元，其分拆的紫金黄金国际（02259.HK）更以250亿港元的募资规模创下全球黄金开采行业最大IPO纪录。
同期，山东黄金、中金黄金、西部矿业、湖南黄金、赤峰黄金、山金国际也实现了不同程度的增长，上述企业营收分别为567.66亿元、350.67亿元、316.19亿元、284.36亿元、52.72亿元、92.41亿元，同比增长24.01%、22.90%、26.59%、87.89%、25.67%、42.16%；归母净利润分别达到28.08亿元、26.95亿元、18.69亿元、6.56亿元、11.07亿元、17.73亿元，同比增长102.98%、54.64%、15.3%、49.77%、55.92%及47.64%。
盈利暴增的背后，是显著的杠杆效应。一般来说，掘金者的成本包括买矿、开采、税费与权利金等。尽管矿企需承担权利金波动、矿石品位下降等成本压力，但头部企业通过技术优化依然能够控制成本。从2025年上半年业绩来看矿产金单位营业成本，山金国际成本仅为150.96元/克，紫金矿业则为261.97元/克，赤峰黄金为271.42元/克。与此同时，当黄金进入上行周期，矿企还会加大储备和开采换取更多的利润。随着金价上涨，上游企业的利润或将愈加丰厚，利润率也将同步提升。
汇丰在研报中指出，黄金价格每变动1%，纯金矿股的盈利将相应变动约2%。预计2025年剩余时间金价将保持3700-4050美元/盎司区间震荡，2026年有望进一步上行，这一趋势可能延续上游企业的盈利窗口。
然而，与上游采矿企业普遍受益于金价上涨的繁荣景象形成鲜明对比的是，下游黄金珠宝企业整体面临着高金价抑制消费需求的压力。中国黄金协会数据显示，2025年上半年，黄金首饰消费量同比下降26.00%。
这种压力直接体现在业绩表现上。 今年上半年，周生生（00116.HK）、中国黄金（600916.SH）周大福（01929.HK）、老凤祥（600612.SH）、豫园股份（600655.SH）、周大生（002867.SZ）等部分以传统黄金首饰销售为主的企业普遍面临业绩压力。其中，中国黄金上半年营收下滑超10%，同期，周大福、老凤祥营收同比下滑超15%，周大生、豫园股份下滑超30%。
但值得注意的是，并非所有下游企业都陷入困境。在大环境普遍承压的背景下，部分珠宝企业通过产品创新、品牌营销等实现了逆势增长。今年上半年，主打古法黄金工艺的老铺黄金（06181.HK）成为消费热门，其营收同比增长250.95%至123.54亿元，净利润大幅增长285.76%至22.68亿元；同期，潮宏基、周六福（06168.HK）营收分别增长19.54%和5.2%。
对于下游珠宝品牌市场内部分化的原因，东兴证券分析认为，金价上行周期中，渠道驱动力减弱，品牌与产品设计成为核心竞争力。行业拓店速度明显放缓，部分企业甚至出现门店数量下降，表明依赖渠道扩张的增长模式已难以持续。
展望后市，光大期货研究所有色金属研究总监展大鹏表示，黄金更应被看作是长期资产配置工具，而不是短期投机。投资者需要深入了解黄金相关投资渠道和产品风险，分清投资品、纪念品、饰品等区别，理性参与、量力而行。
