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3月PMI点评：警惕月度数据的伪装
韦志超：首创证券首席经济学家、董事总经理
3月中国制造业PMI指数回升1.3个点至51.9，预期51.2；非制造业PMI56.3，回升4.9个点，预期52，服务业PMI55.2，疫情得到控制下服务业消费加速回暖。另外随着进入开工旺季，建筑业PMI回升7.6个点至62.3，从数据上看，生产和需求双高推动经济景气度反弹。
对于3月的数据解读需要谨慎。从月度频率上看，经济景气确实向好。然而，季调不充分使得3月数据存在一定的季节性，这使得景气向好的程度打了折扣。更为重要的是，月度指标掩盖了日度变化趋势，3月PMI数据虽然高企，但日度指标已经见顶下行，并可能延续。我们维持经济环比持续下行的判断。
另外，我们需关注日度与月度数据之间可能存在的背离。3月PMI数据的确表现出一定的超预期，但PMI数据的月度滞后更新一定程度上掩盖了日度变化趋势。以南华工业品指数为例，该指数在2月25日已经见顶下行，从顶部2968点回落至3月24日的2745点，大宗商品价格已经处于下行区间，但月度平均值数据由于2月前期的低基数反而上行，掩盖了需求实际出现下滑的真实情况。
另外，黑色金属产业链占南华工业品指数权重达到了33.9％，受碳中和政策的影响，可能的限产情况导致黑色金属价格上行明显，经济体真实需求下的大宗商品价格甚至更低，我们剔除黑色金属产业链后得到调整后的指数对比如下，剔除黑色金属产业链价格波动影响因素后商品价格走势更弱。
以上南华工业品指数的日度月度数据背离，可引申出其他宏观经济指标也存在类似滞后指标与当前经济走势背离的情况。PMI数据无法跟踪日度的经济走势，因此可能3月数据虽然高企，但日度实际经济需求已经下行。
分项数据方面，其中生产景气度回暖，上升2个点至53.9；订单方面，新订单指数回升2.1个点至53.6，新出口订单指数重回荣枯线以上，从前值48.8回升至51.2；厂商采购量指数53.1，较前值回升1.5个点；库存方面，产成品库存进一步下行至46.7，原材料库存则回升0.7个点达48.4。
总体来看，3月经济表现出季节性回暖，厂商在去库存情况下保持出厂价格的提升，市场需求表现较强，采购量随之提升。产成品库存连续两月下降，原材料库存则有所上升，企业存在一定的补库意愿。
价格方面，历史上原材料购进价格指数与PPI环比数据相关性较高，虽然PMI原材料购进价格指数小幅上行，但随着大宗商品价格于2月底见顶，3月整体回落震荡，我们判断价格进一步上行动能减弱，未来PPI将环比出现下行。
3月PMI高企，反映当月整体宏观经济景气水平高于2月，但实际需求已经见顶，只是综合水平高于上月，可以从PMI生产经营活动预期指数中得到验证，在整体生产、需求分项指数均高于上月的情况下反而下行0.7个点至58.5，因此我们继续维持经济下行的判断。
学术观点
美联储和财政部陷入两难
中欧国际工商学院 盛松成
中欧陆家嘴国际金融研究院 孙丹
“美债收益率上涨的根本原因与后果
——兼论‘美债增发与增发初衷的悖论’”
《中国金融》2021年第8期
自今年2月以来，美债价格快速下跌、收益率迅速上升，引起了全球资产价格的剧烈波动。由于美债市场受多方面因素影响，市场对其未来走势的判断也出现分化。笔者认为，美债价格的变动根本上取决于其自身的供求关系，即美债供大于求导致价格下跌、收益率上涨。
这一上涨趋势还使美联储和美国财政部面临“美债增发与增发初衷的悖论”，拉升了美国整体利率水平（美债收益率是美国利率水平的基础和风向标），阻碍美国经济的复苏，并将严重影响美债信用，削弱美元国际货币的主导地位。
美债收益率上升还将提高新发美债的票面利率，加重美国财政负担。可见，美债并非可无限量发行。美债利息无法偿付之日，就是美债停止增发之时。
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资料来源：《财经》APP
